[ [此 此处 处键 键入 入本 本期 期债 债券 券名 名称 称全 全称 称] ] 信 信用 用评 评级 级报 报告 告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 主体信用等级: AA 级 评级时间: 2013 年6月17 日天天津 津航 航空 空有 有限 限责 责任 任公 公司 司主主体 体信 信用 用评 评级 级报 报告 告1新世纪评级 Brilliance Ratings 编号: 【新世纪企评 [2013]020162】 评级对象:天津航空有限责任公司 信用等级:AA 评级展望:稳定 评级时间:2013 年6月17 日 主要财务数据及指标 项目2010 年2011 年2012 年2013 年 第一季度 金额单位:人民币亿元 母公司数据: 货币资金 - - 12.43 12.07 刚性债务 - - 131.36 136.68 所有者权益 - - 40.60 51.03 经营性现金净流入量 - - 9.30 0.92 合并数据及指标: 总资产 113.66 144.35 176.57 191.55 总负债 89.52 109.71 135.97 140.52 刚性债务 83.58 105.26 131.36 136.68 所有者权益 24.14 34.64 40.60 51.03 营业收入 26.34 40.03 52.39 13.52 净利润 1.23 1.48 1.79 0.02 经营性现金净流入量 2.90 8.95 9.15 0.90 EBITDA 5.17 9.80 13.90 - 资产负债率[%] 78.76 76.00 77.01 73.36 权益资本与刚性债务 比率[%] 28.88 32.91 30.90 37.34 流动比率[%] 145.90 71.61 66.66 82.64 现金比率[%] 27.69 35.88 26.62 26.89 利息保障倍数[倍] 1.58 1.24 1.25 - 净资产收益率[%] 6.63 5.03 4.76 - 经营性现金净流入量与负 债总额比率[%] 3.88 8.98 7.45 - 非筹资性现金净流入量与 负债总额比率[%] -38.84 -24.25 -8.50 - EBITDA/利息支出[倍] 2.52 2.33 2.25 - EBITDA/刚性债务[倍] 0.09 0.10 0.12 - 注: 根据天津航空经审计的 2010~2012 年及未经审计的 2013 年第一季度财务数据整理、计算. 评级观点 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 (简称"新 世纪公司"或"本评级机构")对天津航空有限责任 公司(简称"天津航空"、"该公司"或"公司")的 评级反映了天津航空在股东支持、 地方政府支持、 主业现金回笼及货币资金储备等方面所具有的优 势,同时也反映了公司在同业竞争、融资及债务 偿付、盈利能力偏弱、人员补充及关联资金占款 等方面所面临的压力与风险. ? 主要优势/机遇: ? 地方政府支持.天津航空定位于支线航空,在 天津等区域市场占有率较高,能够获得天津市 等地方政府政策和财政支持. ? 股东支持.天津航空能够得到共享海航集团基 地、人员培养等资源,并能够获得股东较大的 资金支持. ? 收入规模较快增长.天津航空机队规模快速扩 充及机型逐步丰富,飞行员、航班时刻等资源 得到持续补充,收入规模和盈利能力有望进一 步提升. ? 较强的主业现金回笼能力.天津航空主业现金 回笼能力强,货币资金储备充裕,能够为债务 偿还提供一定的保障. ? 主要劣势/风险: ? 盈利能力偏弱.天津航空运营时间相对较短, 航班客座率及飞机日利用率处于同业较低水 平,进而使得主业盈利能力偏弱. ? 债务偿付及融资压力大.天津航空负债程度较 高,存在一定的长短期债务偿付压力;而后续 飞机引进、人员培养等支出将加大公司增量融 资及偿债压力. ? 成本管控及人员补充压力较大.运能扩张和航 油价格波动将增加天津航空运营成本管控难 度,而国内飞行员供应紧张也加大了人员补充 压力. ? 关联资金占款数额较大.海航集团及其他关联 方对天津航空的关联占款数额较大,资金能否 收回与海航集团及关联方财务状况密切相关. 概述 分析师 陈鸿亮 Tel:(021) 63501349-838 E-mail:chl@shxsj.com 卢艳红 Tel:(021) 63501349-879 E-mail:luyanhong@shxsj.com 黄晓栋 Tel:(021) 63501349-846 E-mail:hxd@shxsj.com 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel:(021)63501349 63504376 Fax:(021)63500872 E-mail:mail@shxsj.com http://www.shxsj.com 2 新世纪评级 Brilliance Ratings ? 未来展望 通过对天津航空主要信用风险要素的分析,新世纪 公司认为公司具有很强的债务偿付能力,违约风险 很低,并给予公司 AA 主体信用等级,评级展望为 稳定. 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 3 新世纪评级 Brilliance Ratings 声明 本评级机构对天津航空有限责任公司的信用评级作如下声明: 除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外,本评级 机构、评估人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的 关联关系. 本评级机构与评估人员履行了实地调查和诚信义务,有充分理由保证 所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则. 本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标 准和程序做出的独立判断,未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影 响改变评级意见. 本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资 料,评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责. 本信用评级报告用于相关决策参考,并非是某种决策的结论、建议. 本次评级的信用等级有效期至天津航空有限责任公司 2014 年度第二 期短期融资券本息的约定偿付日止. 鉴于信用评级的及时性,本评级机构将对评级对象进行跟踪评级.在 信用等级有效期限内,评级对象在财务状况、外部经营环境等发生重大变 化时应及时向本评级机构提供相关资料,本评级机构将按照相关评级业务 规范,进行后续跟踪评级,并保留变更及公告信用等级的权利. 本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料,其版 权归本评级机构所有,未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以 任何方式外传. 4 新世纪评级 Brilliance Ratings 天津航空有限责任公司 主体信用评级报告 一、主体概况 该公司前身为大新华快运航空有限公司,成立于 2006 年11 月15 日,由海航集团有限公司(以下简称"海航集团" ) 、海南航空股份有限 公司(以下简称"海南航空" )共同出资设立,原注册资本为人民币 1 亿元. 2009 年公司引入天津保税区投资有限公司股东投资, 名称变更为 天津航空有限责任公司.2011 年12 月,海航集团下属的天航控股有限 责任公司(以下简称"天航控股" )对公司增资 9.02 亿元,其中注册资 本增加 6.50 亿元至 29.50 亿元.2013 年3月和 2013 年4月,天航控股 分别对公司增资 7.50 亿元和 4.00 亿元.经过多次增资和股权转让,截至2013 年4月末, 公司注册资本为 44.00 亿元, 实收资本为 44.00 亿元. 该公司目前主要从事国内支线航空客运业务,配以少量的干线和国 际航线业务,并从事少量的航空货运业务、航空器维修和航空专业培训 等业务. 二、宏观经济和政策环境 2012 年,全球经济整体上保持了回落态势.美国、欧洲及日本等发 达经济体的经济增长回落,由于这些经济体财政状况的恶化使得这些发 达经济体实施了宽松的货币政策;俄罗斯、巴西、印度及南非的新兴经 济体的经济增长全年也相应回落,但是,新兴经济体相对较好的财政状 况为这些经济体实施相对宽松的财政政策和货币政策提供了基础.我国 经济增长在外部环境继续弱化的条件下,出口增速下降,投资和消费出 现了先回落、 后上升的态势, 消费对经济增长的拉动作用逐步显现, PMI 指数呈现回暖趋势,经济增长出现企稳回升的态势. 2013 年, 我国经济增长的预期将恢复到 8%以上的水平. 与此同时, 我国将继续实施积极财政政策和稳健中有所松动的货币政策,加之发达 国家实施宽松货币政策,我国的预期物价指数会有提高.为了对冲出口 增速下降对我国经济增长的负面影响,适度扩大投资是拉动经济增长的 重要选择.在我国经济增长外部环境弱化、国内经济增长驱动力转变、 5 新世纪评级 Brilliance Ratings 产业转移和升级的过程中,我国国内经济增长和发展仍会伴随着结构性 的风险,包括区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结 构性摩擦风险等. 该公司所处民航业受宏观经济变化影响较大.近年来,受欧洲主权 债务危机不断加深以及新兴经济体经济增速放缓等因素影响,全球经济 复苏乏力,国际航空市场陷入低迷.但受益于我国经济的持续增长和居 民消费需求的不断提升,我国民航业保持了较好的增长态势. 三、公司所处行业及区域经济环境 民航业与经济发展水平密切相关,未来我国经济有望保持较快增 长,民航业还有较大的发展空间,但市场开放及高铁快速扩张将进一步 加大市场竞争压力. 民航业是典型的周期性行业,其发展状况与经济发展水平密切相 关.2008 年,国际金融危机爆发对航空运输市场需求造成一定的不利 影响,我国民航业的业绩有所下滑.随着市场需求增长的恢复,我国民 航业的效益已得到明显的改善.此外,我国居民人均可支配收入持续增 长, 国家为推动经济增长方式转型和扩大内需对于居民消费的引导和政 策支持加强,居民文化旅游需求增加,文化旅游行业获得了良好的发展 环境,这也将对航空运输市场起到一定带动作用. 1980 年,民航走企业化道路的改革思路确立.此后,我国遵循政 企分开的思路,对民航管理体制进行了一系列改革,目前我国民航运输 及服务保障、机场和航务管理已相对独立.1985 年,中国民用航空局 (简称"民航局" )以原有 6 个管理局为基础,组建了国际航空、东方 航空、南方航空、西南航空、北方航空和西北航空等六大航空公司,自 身不再直接经营航空业务,主要行使政府职能,进行行政管理. 2002 年3月,国务院批准实施《民航体制改革方案》 ,民航局直属 的9家航空公司联合重组为中国航空集团公司、中国东方航空集团公 司、中国南方航空集团公司等 3 大航空集团公司.此后,民航总局又分 别在市场准入和航权方面进一步放开.2005 年7月,民航局发布了《国 内投资民用航空业规定(试行) 》 ,鼓励、支持国内投资主体投资民用航 空业.我国随后出现了春秋航空、吉祥航空、奥凯航空、鹰联航空等多 家民营航空公司. 此外, 国外航空公司也逐渐加入我国航空市场的竞争. 美国联合包裹运输公司(UPS) 、美国联邦快递公司(FedEx)在我国设 6 新世纪评级 Brilliance Ratings 立独资公司,翡翠国际货运航空有限公司、长城航空有限公司、扬子江 快运航空有限公司等中外合资货运航空公司也相继正式开航. 2007 年5月,中美两国达成扩大航空运输市场准入协议,标志着我国民航业对外 开放程度进一步提高.目前,我国民航业竞争激烈,但三大国有航空公 司1 的国内行业地位仍较明显,市场份额合计超过 50%. 随着经济的发展和民航管理体制改革效果的显现, 我国民航业开始 快速增长, 1990~2011 年, 我国国内定期航班航线数量从 437 条增至 2290 条,定期航班通航机场数从 94 个增至 178 个,民航全行业运输飞机期 末架数从 204 架增至 1597 架.2006 年,我国成为全球第二大民航运输 国家,之后我国民航业运能继续扩张.截至 2011 年末,我国定期航班 国内通航城市数为 175 个,但仍远低于我国地级以上城市数量.受国内 经济增长放缓、高铁分流等因素的影响,2012 年我国航空运输市场的 增长较上年总体有所放缓,其中,客运量实现了 9.2%的增长;货运量 则同比减少了 2%2 . 图表 1. 近年来我国民航业发展概况 指标 单位 2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年 定期航班航线总数 条1,506 1,532 1,592 1,880 2,290 定期航班国内通航城市数3 个146 150 163 172 175 民航全行业运输飞机期末架数 架1,134 1,259 1,417 1,597 1,764 其中:大中型飞机 架1,050 1,155 1,297 — — 国内定期航班通航机场数 个148 152 165 175 180 一、运输完成情况 运输总周转量 亿吨公里 365.30 376.77 427.07 538.45 577.44 旅客运输量 万人次 18,576.21 19,251.16 23,051.64 26,800.00 29,317.00 货邮运输量 万吨 401.85 407.64 445.53 563.00 557.50 二、飞机日利用率 平均 小时/日9.55 9.01 9.24 9.35 9.26 大中型飞机 小时/日9.76 9.29 9.58 9.76 9.71 小型飞机 小时/日6.91 5.76 5.47 5.15 4.75 三、航班效率 正班客座率 % 76.40 74.50 76.30 80.20 81.80 正班载运率 % 67.30 66.10 68.90 71.60 72.00 资料来源:2007 年~2011 年《民航运输、通用航空生产统计年报》 根据 《中国民用航空发展第十二个五年规划》 (简称 "十二五规划" ) , 我国民航业将保持较快发展.2012 年7月,国务院发布了《关于促进 民航业发展的若干意见》 (简称"若干意见" ) ,2013 年1月,国务院办 公厅发布了《促进民航业发展重点工作分工方案》 (简称"分工方案" ) , 将若干意见涉及的发展目标进一步细化.根据若干意见,到2020 年, 1 国际航空、东方航空及南方航空. 2 数据来自中国民用航空局《中国民航 2012 年12 月份主要运输生产指标统计》 . 3 不含港澳台地区,下同. 7 新世纪评级 Brilliance Ratings 我国民航业年运输总周转量达到 1700 亿吨公里,年均增长 12.2%,全 国人均乘机次数达到 0.5 次; 航空运输百万小时重大事故率不超过 0.15, 航班正常率提高到 80%以上;飞行总量达 200 万小时,年均增长 19%; 航空服务覆盖全国 89%的人口.若上述规划能实现,我国民航业的发展 基础将进一步增强. 此外,我国航空业还将受到高速发展的高铁网络带来的竞争压力4 . 根据《中国铁路中长期发展规划》 ,到2020 年,我国将建立省会城市及 大中城市间的快速客运通道,规划"四纵四横"5 铁路快速客运通道以 及三个城际快速客运系统;建设客运专线 1.2 万公里以上,客车速度目 标值达到每小时 200 公里及以上. 航油价格的上涨增加了航空公司的运营成本, 同时激烈的市场竞争 抑制了航空公司向下游转嫁成本压力的能力. 燃油附加与航油价格联动 机制的建立可在一定程度上缓解航空公司的成本压力. 燃油成本是航空公司的主要成本之一.随着航空燃油价格的上涨, 燃油成本占航空公司总成本的比例不断提高,目前已超过 40%.油价上 涨提高了航空公司的盈亏平衡点, 使提高平均客座率与转嫁成本压力之 间的矛盾加深.同时,激烈的市场竞争在较大程度上抑制了航空公司通 过上调票价来转移燃油成本压力的能力.成品油价格形成机制改革以 来,我国成品油价格与国际原油价格的联系愈加紧密.国际油价受美国 货币政策、 原油主产区政治经济形势等多方面因素的影响, 波动性较大, 2012 年国际局部地区的局势变动导致原油价格出现较大波动.我国成 品油价格受此影响波动频率加大,总体呈上升趋势,这给我国航空公司 带来了较大的经营压力. 4 航空运输安全保障要求高,且易受天气、航空管制等因素的影响.与之相比,高铁的准时性 优势明显,在一定里程范围内给民航造成较大的竞争压力.然而,就目前而言,高铁的高票价 在一定程度上抵消了其准时性带来的竞争优势. 5 "四纵"客运专线包括:1、北京—上海(京沪高铁) ,贯通京津至长江三角洲东部沿海经济发 达地区;2、北京—武汉—广州—深圳,连接华北和华南地区;3、北京—沈阳—哈尔滨(大连) , 连接东北和关内地区;4、杭州—宁波—福州—深圳,连接长江、珠江三角洲和东南沿海地区. "四横"客运专线:1、徐州—郑州—兰州,连接西北和华东地区;2、杭州—南昌—长沙,连 接华中和华东地区;3、青岛—石家庄—太原,连接华北和华东地区;4、南京—武汉—重庆— 成都,连接西南和华东地区. 8 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 2. 航空煤油出厂价格 ( 单位:元/吨) 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 200701 200906 201006 201109 201205 201301 资料来源:WIND 2009 年11 月11 日,国家发改委、民航局联合发布《关于建立民航 国内航线旅客运输燃油附加与航空煤油价格联动机制有关问题的通 知》 ,燃油附加与国内航空煤油综合采购成本实行联动,航空公司可在 规定范围内,自主确定是否收取燃油附加及具体收取标准、执行时间, 向社会公布后执行,同时报国家发展改革委、民航局备案.自2012 年4月5日(指出票日期)起,国内航线燃油附加费征收标准上调,重回 历史最高点6 .燃油附加费的上调可以缓解高油价给航空公司带来的成 本压力,但也会抑制民航客运的需求,加大航空业的经营压力.此外, 欧洲拟征碳排放税的计划若得以实施, 国内航空业的经营压力将进一步 加大. 人民币升值可降低国内航空公司的航空器采购成本和租赁费用, 有 利于航空公司效益的提升,但人民币对美元的单边升值难以长期持续. 我国航空公司运营的飞机大部分为美国波音公司和欧洲空客公司 的产品.近几年,人民币兑美元汇率升值较快,有助于国内航空公司降 低航空器的采购成本和租赁费用.一方面,国内航空公司的飞机、发动 机大多从国外购买或融资性租赁, 人民币升值可为航空公司带来较大的 汇兑收益.另一方面,对于拥有国际航线或者采取经营性租赁的航空公 司, 人民币升值减少了航空公司用于支付经营租赁租金、 国外机场费用、 机场服务费、维修费用、国际市场航油采购等经营成本.但2012 年以 来,在国内经济增长持续放缓、国内资本项目顺差缩减的背景下,市场 避险情绪推高美元兑人民币汇率,人民币对美元的单边升值压力不在, 而双边波动行情或将逐步确立. 6 成人旅客 800 公里(含)以下航线每位旅客的燃油附加费由人民币 70 元上调为人民币 80 元, 800 公里以上航线每位旅客的燃油附加费由人民币 140 元上调为人民币 150 元. 9 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 3. 美元兑人民币汇率 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 2006年1月2007年10月2009年7月2011年4月2013年1月 资料来源:WIND 近几年,我国支线航空业发展迅速,但仍处于初级阶段,未来支线 航空业具有较大的发展空间. 支线航线一般指飞行距离在 800 公里以下、 不在航空枢纽城市之间 运营的航线.支线航空利用较高的航班频率,为短途旅客提供快捷的出 行方式,从而刺激客流量增长,形成良性循环.近几年,中国航空运输 市场细分化已成为大趋势,干支分离成为越来越多业内人士的共识,政 府有关部门也相继出台政策予以支持. 但与骨干航线和大型机场运力过 剩形成鲜明对比的是,目前我国大量中小机场利用率非常低,运力配置 严重不合理. 根据十二五规划,我国将促进支线航空发展,鼓励支线航班开展代 码共享、联营联运等合作,构建"干支衔接、协调发展"的航线网络结 构,提升支线航空的通达、通畅能力,重点支持西藏、新疆等区域支线 发展;并选择西北、西南等"老少边穷"和地面交通极为不便地区作为 试点,实施基本航空服务计划. 截至 2011 年末,我国共有机场 175 座.根据十二五规划,到2015 年末,我国机场数量将超过 230 座,为增加区域支线航路和航线数量, 扩大空中交通网覆盖范围,支线机场将是建设的重点.在北方地区,发 展漠河、大庆、二连浩特等支线机场,新增抚远等支线机场;在华东地 区发展淮安等支线机场,新增九华山等支线机场;在华中、华南地区, 发展百色等支线机场,新增衡阳等支线机场;在西南地区,发展腾冲等 支线机场,新增稻城等支线机场;在西北地区,发展玉树等支线机场, 新增石河子等支线机场.上述支线机场分布在边远地区或省内二级城 市, 由于地区客流量较少, 支线航空是提高中西部地区航空服务覆盖面, 进而拉动当地经济增长最经济高效的方式.为此,航空公司可获得当地 政府一定政策和资金支持,比如天津航空在内蒙、新疆等地所开的航线 10 新世纪评级 Brilliance Ratings 能够得到当地政府在机场起降费、航线补贴等优惠政策,在一定程度上 可以保证公司最低盈利水平. 四、公司自身素质 (一)公司产权状况 该公司为海航集团下属的航空板块企业之一, 2012年公司控股股东 由海航集团变更为天航控股,而天航控股仍由海航集团实际控制. 2012 年该公司控股股东由海航集团变更为天航控股,而天航控股 仍由海航集团实际控制.2012 年天航控股分别受让昆仑信托有限责任 公司 12.31%的股权和海航集团北方总部(天津)有限公司 12.31%的股 权,受让后,当年末天航控股对公司持股比例为 53.85%,成为公司控 股股东.2013 年3月,天航控股进一步以货币资金形式对公司增资. 截至 2012 年3月末,天航控股对公司持股比例达到 62.50%.公司股权 状况如附录一所示. 天航控股成立于 2011 年8月,由海航集团北方总部(天津)有限 公司、海航航空控股有限公司和天津信托有限责任公司共同出资组建, 截至 2012 年末注册资本为 19 亿元,实收资本为 15 亿元,剩余 4 亿元 注册资本需由海航集团北方总部(天津)有限公司于 2013 年7月末缴 足.天航控股主要业务为投资管理,目前天航控股主要管理所持有的公 司股权,及2012 年收购的子公司天津空港华宇航空货运站有限公司的 股权. (二)公司法人治理结构 该公司已设立有董事会及监事会等决策及监督机构. 但海航集团及 其他关联方占用公司款项数额较大, 公司信用质量易受到海航集团及关 联方财务状况的影响. 该公司的控股股东为天航控股,而天航控股由海航集团实际控制, 公司在投资发展上服从于海航集团的规划要求. 海航集团为该公司代购飞机、航空器材等,由此形成大量经营性资 金往来;同时,海航集团对下属非上市子公司实行资金统一管理,子公 司之间资金往来较为频繁,由此形成了非经营性资金往来.但自 2011 年开始, 公司逐步减少与海航集团之间的内部资金往来调动. 2010~2011 11 新世纪评级 Brilliance Ratings 年因资金内部往来调动形成的海航集团及系统内企业占用公司资金余 额分别为 15.72 亿元和 1.88 亿元. 2012 年该公司关联交易主要体现在与海航集团及系统内企业的内 部包机、机票代售、资产处置等.当年末因关联交易形成的其他应收款 余额为 9.00 亿元,较上年末应收款项余额增长了 31.81%7 . 图表 4. 2012 年末公司关联交易占款余额情况 (单位:亿元) 关联单位 交易内容 金额 加纳航空 飞机转让款 2.87 天航控股 股权转让款 1.48 海航航空控股有限公司 航材采购款 1.42 海南海航航空进出口有限公司 预付航材采购款 0.95 海航旅业控股(集团)有限公司 代售机票款 0.87 海南海航航空销售有限公司 包机款 0.44 其他 包机、代售机票款等 0.97 合计 / 9.00 注:根据天津航空 2012 年审计报告整理、计算 (三)公司管理水平 该公司治理结构逐步完善, 并设置了适应自身经营管理需要的组织 架构,制定了较完备的管控制度,经营管理较为规范.公司高级管理团 队较稳定,未来随着机队规模扩充,公司面临一定的人才补充压力. 该公司根据自身经营管理需要设置职能部门, 明确各部门之间的分 工及权责. 公司各职能部门之间在生产经营中能够做到既保持应有的独 立性,同时协作顺畅.公司制定了较为规范、全面的管理制度和内部控 制体系,涵盖公司治理、经营管理、财务会计、安全管理等方面.公司 组织架构详见附录二. 在运营安全管理上,该公司根据市场情况制定了较完善的管理制 度. 公司安全管理主要包括飞行运行、运行控制、工程维修、 客舱安全、 地面服务、 货运、 训练等.公司建立危险源数据库, 对危险源进行分析, 识别潜在的事故和安全事件,建立各类紧急事件的分类等级,保证人员 和飞机安全为最高处置原则. 在生产经营方面,该公司根据市场情况制定了较完善的管理制度, 包括《年度生产经营计划制度》 、 《市场营销管理制度》 、 《安全生产管理 制度》等.通过实行精细化航班管理,根据市场的季节性特征,完善航 7 2012 年公司在会计核算时,把与海航集团关联交易形成的应收款项余额全部计入其他应收 款. 12 新世纪评级 Brilliance Ratings 线网络布局;通过建立"总体、区域、航线"三层次监控报表体系、运 用航班预警系统、 执行价格适时监控机制等措施, 实现公司收益最大化. 在财务管理方面,该公司制订了各项财务管理制度,对资金管理、 资产管理、财务管理体制、财务核算、对外投资管理、成本费用管理、 收入和利润分配的管理进行了明确规定.公司对飞机、发动机采购、长 期工程建设和股权收购合并等重大投资活动、资产抵押等融资活动、对 外担保等方面采取集中管理模式,实行分级授权、逐级审批的管理,重 大经营决策须经海航集团审批,能够有效控制投融资风险.董事会通过 审计委员会,对公司的财务管理实施有效的监督,进一步健全财务管理 体系. 该公司飞行员主要基于自行培养,拥有模拟机训练公司,与海航集 团共享培训基地.随着机队规模扩大,公司扩大了飞行、乘务员的招收 计划.截至 2012 年末,公司共有员工 3955 人,其中飞行员(含飞行学 员) 、乘务员、机务人员的占比分别为 25.41%、21.17%和17.22%.从2013 年开始,公司自行培养的学员开始陆续毕业,公司飞行员补充压 力将有所缓解,也可为公司运营效率的提升提供较好的人员保障. (四)公司经营状况 该公司主营支线航空客运业务,在天津、内蒙古、新疆等地区市场 占有率较高,能够获得相关地方政府航线政策及财政支持,并可避免高 铁替代作用.公司处于快速扩张期,主营业务呈良好发展态势,但由于 支线运营成本大,利润空间小,公司面临一定的经营压力.同时,航油 价格波动、运力扩张和飞行员培养等使公司面临较大的成本管控压力. 该公司主营支线航空客运业务.近几年,公司航空运力持续扩张, 航线数量和通航点逐年增加, 营业收入呈快速增长趋势. 2010~2012 年, 公司分别实现营业收入为 26.34 亿元、40.03 亿元和 52.39 亿元,2013 年第一季度为 13.52 亿元.航空客运业务是公司主要业务收入来源,近 三年占营业收入的比重保持在 90%以上.预计后续随着飞行员、航班时 刻等资源持续得到补偿,公司收入规模将会进一步增长. 客运业务作为该公司航空运输的核心业务,收入水平逐年上升. 2010~2012 年公司客运收入分别为 24.65 亿元、 35.13 亿元和 45.14 亿元, 2013 年第一季度为 11.64 亿元(如图表 5 所示) . 13 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 5. 天津航空营业收入构成 (单位:亿元,%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 客运收入 24.65 93.59 35.13 87.39 45.14 86.16 11.64 86.03 货邮收入 0.09 0.36 0.30 0.75 0.28 0.53 0.10 0.73 燃油附加费 1.38 5.23 4.37 10.87 5.93 11.33 1.60 11.87 退票手续费 0.16 0.62 0.23 0.56 0.31 0.60 0.13 0.96 其他 0.05 0.20 0.17 0.42 0.00 0.00 0.00 0.00 合计 26.34 100.00 40.19 100.00 52.39 100.00 13.52 100.00 注:根据天津航空提供的数据整理、计算 1、航线布局 自成立以来,该公司地区航线布局逐步完善,通航点也逐年增加, 且公司可以共享海航集团、海南航空的航线网络和代码共享,为公司航 线拓展起到一定的支撑作用.截至 2013 年3末,公司设有天津、西安、 北京(与海南航空共用) 、乌鲁木齐、呼和浩特、贵阳、海口(与海南 航空共用)和南宁 8 个基地,航线网络以天津、西安、南宁为枢纽,向 周边地区辐射.自2012 年以来公司新增航线 53 条,2013 年3月末公 司拥有 109 条国内航线(往返记为一条航线) ,3 条国际航线.其中公 司从天津、西安、呼和浩特、乌鲁木齐、南宁和贵阳出发的航线分别为 29 条、26 条、23 条、15 条、12 条和 10 条. 在航线布局上,该公司将采取大三角的规划,即以海口-南宁-贵阳 为西南三角、以北京-天津-呼和浩特为华北三角、以西安-乌鲁木齐为西 北三角,实行干线、支线结合的飞行策略.其中呼和浩特、乌鲁木齐、 西安等地区机场较小和航班少, 而支线航空发展能够带动当地经济和贸 易发展, 公司在这些地区的航线不仅能够得到地方政府和中国民航总局 的航线补贴,也能够获得航班时刻等航线资源,形成一定区域市场竞争 优势. 该公司成立时间较短,机队规模迅速扩充,但公司飞行员资源相对 紧张,飞机日利用率低于同业平均水平.2012 年和 2013 年第一季度公 司飞机日利用小时数分别为 7.47 小时和 7.20 小时.为此,公司在新疆、 内蒙等地采取政府包机的运营模式,保障了航线的最低盈利水平. 14 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 6. 天津航空经营数据 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 可用吨公里(亿) 4.25 5.31 7.27 2.24 国内航线 4.24 5.23 7.15 2.24 国际航线 0.01 0.02 0.12 0 可用座公里(亿) 42.81 54.78 73.65 21.91 国内航线 42.78 53.85 72.25 21.91 国际航线 0.03 0.22 1.4 0 运输总周转量(亿吨公里) 3.3 3.97 5.43 1.62 客运量(亿吨公里) 3.17 3.81 5.18 1.54 国内航线 3.16 3.76 5.09 1.54 国际航线 0.01 0.01 0.09 0 货邮运载量(亿吨公里) 0.13 0.16 0.24 0.08 国内航线 0.13 0.16 0.24 0.08 客座率 77.80% 77.80% 79.10% 78.90% 国内航线 77.80% 78.30% 79.19% 78.90% 国际航线 36.80% 47.20% 55.00% 0.00% 飞机日利用率 3.60 7.20 7.47 7.20 行业平均客座率 80.40% 81.90% 81.30% 81.90% 行业平均飞机日利用率 9.3 9.2 9.2 9.3 大中型飞机 9.7 9.7 9.2 9.7 小型飞机 5.2 4.7 5.0 5.7 数据来源:天津航空、中国民用航空局 2.机队建设 该公司自 2009 年6月引入新股东并更名为天津航空后,机队规模 迅速扩充,每月至少引进 1 架飞机.截至 2013 年3月末,公司运营 77 架各型喷气式飞机,其中 E190 客机 50 架,ERJ145 客机 23 架,A320 客机 4 架.公司飞机以自购、融资租赁、经营租赁三种方式引进,其中 经营性租赁的飞机主要由海南航空提供.近两年,随着自身资本实力提 升,公司自购飞机比重逐年增加,目前公司以自购和融资租赁为主要方 式,2013 年3月末占比分别为 35.06%和38.96%. 2011 年以来,该公司开始逐步引入 A320 等客机,机型得到丰富, 为公司干线航空业务开展提供了一定基础.但受制于飞行员不足,公司 未来计划放缓机队规模扩充,着重提升飞机日利用率、客座率等资源利 用效率和盈利能力. 15 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 7. 天津航空飞机引进方式结构(单位: %) 引进方式 2010 年末 2011 年末 2012 年末 2013 年3月末 自购 27.94 31.08 35.06 35.06 融资租赁 51.47 50.00 38.96 38.96 经营租赁 20.59 18.92 25.97 25.97 合计 100.00 100.00 100.00 100.00 注:根据天津航空提供的数据整理、计算 3.机票销售 该公司机票主要通过直销和代销的方式销售,直销主要通过公司营 业厅和网上直销.代销主要是通过海南航空、旅行社、票务公司进行销 售,机票回款方式主要为 T+1、T+2.公司机票销售方式使得主业具有 较好的现金回笼能力. 图表 8. 天津航空机票销售方式 (单位:亿元,%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 类别 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 代销 24.58 97.00 38.93 95.00 38.37 87.62 10.43 83.63 直销 0.76 3.00 2.05 5.00 5.42 12.38 2.04 16.37 营业部 0.00 0.00 0.00 0.00 0.14 0.33 0.04 0.36 网站 0.76 3.00 2.05 5.00 5.28 12.05 2.00 16.01 合计 25.34 100 40.97 100 43.79 100 12.48 100 注:根据天津航空提供的数据整理、计算. (五)公司财务质量 中磊会计师事务所有限责任公司对该公司的 2010 年、 2011 年的财务 报表进行了审计,中审亚太会计师事务所有限公司对公司 2012 年财务报 表进行了审计,并出具了标准无保留意见的审计报告.公司执行企业会 计准则(2006 版) . 截至 2012 年末, 该公司经审计的合并口径资产总额为 176.57 亿元, 所有者权益为 40.60 亿元 (其中归属于母公司所有者权益为 40.60 亿元) ; 2012 年度实现营业收入 52.39 亿元, 实现净利润 1.79 亿元 (其中归属于 母公司所有者的净利润为 1.79 亿元) ,经营环节资金净流入 9.15 亿元. 截至 2013 年3月末, 公司未经审计的合并口径资产总额为 191.55 亿元, 所有者权益为 51.03 亿元 (其中归属于母公司所有者权益为 51.03 亿元) ; 2013 年1-3 月实现营业收入 13.52 亿元,净利润 0.02 亿元(其中归属于 母公司所有者的净利润为 0.02 亿元) ,经营环节资金净流入 0.90 亿元. 2010~2011 年,该公司合并范围无变化;2012 年公司合并范围新增 16 新世纪评级 Brilliance Ratings 1 家子公司天津航空地面服务有限公司. 近几年,该公司刚性债务规模处于较高水平,面临即期和长期资金 偿还压力,未来受运营规模扩张影响,偿债压力将会进一步增加;公司 盈利能力偏弱,但随着规模效应逐步显现,营业收入有望进一步增加, 经营现金流状况也将逐步改善. (六)公司抗风险能力 该公司能够在业务上获得海航集团较大力度支持, 并且能够获得相 关政府较有力的政策和财政支持;近几年,公司机队规模、航线数量逐 年上升,收入规模呈较快增长趋势,后续随着飞行员、航班时刻等资源 得到持续补充,公司收入规模及盈利能力将会进一步提升.较充足的货 币资金存量及较强的主业现金回笼能力, 可为其即期债务本息的偿付提 供必要保障,总体抗风险能力较强. (1) 股东支持 该公司在业务上能够获得海航集团较大力度的支持. 自公司成立以 来,海航集团及其通过海航控股持续度公司注资.公司能够共享海航集 团基地、 人员培养、 代码共享及其他资源.公司在飞机、 航材等采购时, 主要通过海南航空等定制,公司能够享受到一定价格优惠. (2) 地方政府支持 该公司能够得到天津市等相关政府较大的支持.自成立以来,天津 市政府每年给予公司航线补贴、 地方税收返还和单机贴息补贴等政策和 财政支持,并且 2012 年以后,天津市政府对公司补贴力度进一步加大. 除此之外,公司在内蒙、新疆和南宁等地区能够获得一定政策和财政支 持. (3) 营业收入呈较快增长趋势 近几年,该公司机队规模、基地、航线数量逐年上升,公司营业收 入逐年增长.预计未来随着飞行员、航班时刻等资源持续得到补偿,公 司收入规模和盈利能力将会进一步提升. (4) 现金回笼能力强,且货币资金充裕 该公司机票回款方式主要为 T+1、T+2,主业现金回笼能力强,货 币资金储备充裕.2010~2012 年公司营业收入现金率分别为 100.06%、 102.43%和94.16%,2013 年第一季度为 103.69%. 17 新世纪评级 Brilliance Ratings 五、公司盈利能力及偿债能力 (一)公司盈利能力 该公司收入呈快速增长趋势,但营业利润较低,盈利能力偏弱;后 续随着公司规模效应逐步显现, 以及飞行员、 航班时刻等资源持续补充, 盈利能力有望逐步提升. 近几年,该公司机队规模逐年扩充,航线和通航点不断增加,营业 收入逐年增长,规模效应逐步显现,毛利率呈上升态势.2010~2012 年 公司毛利率分别为 16.22%、17.92%和19.99%,2013 年第一季度为 16.31%. 但2010~2012 年公司营业利润率分别为 0.71%、 1.11%和1.35%, 处于同业较低水平,这主要由于(1)公司成立时间比较短,发展速度 过快,飞机日利用率和部分航线客座率较低;2)公司主营支线航空, 部分航线为包机航线,处于微利状态.预计未来随着公司规模效应逐步 显现,飞行员、航班时刻等资源持续补充,航班客座率及飞机日利用率 随之提高,公司盈利能力也将会逐步得到提升. 图表 9. 公司与国内主要航空公司盈利指标对比(单位:%) 2011 年2012 年 航空公司 毛利率 营业利润率 净利润率 毛利率 营业利润率 净利润率 深圳航空 25.13 8.59 7.55 22.25 8.01 8.38 海南航空 25.79 12.15 10.79 25.32 6.90 6.74 山东航空 24.87 10.28 7.97 21.98 5.83 5.37 四川航空 18.68 7.14 5.88 20.25 4.88 4.68 天津航空 17.92 1.11 3.70 19.99 1.35 3.42 注:根据各航空公司年报整理、计算 航油成本是该公司营业成本的主要构成, 近几年占营业成本的比重 呈逐年上升趋势.航油价格易波动性使得公司面临较大的成本管控压 力,但燃油补贴可在一定程度上缓解航油价格上升带来的压力. 图表 10. 公司营业成本结构及变化趋势 (单位:%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 航油成本 27.61 32.83 47.22 44.28 起降费 7.95 11.87 9.67 9.77 飞机发动机折旧 7.09 10.34 12.64 12.51 经营租赁费 23.01 15.40 8.67 7.93 其他 34.34 29.56 21.80 25.51 合计 100.00 100.00 100.00 100.00 注:根据天津航空提供数据整理、计算 18 新世纪评级 Brilliance Ratings 近几年,该公司处于业务快速扩张期,人力成本、借款费用、飞机 引进等费用支出较大, 2010~2012 年公司期间费用分别为 3.29 亿元、 5.47 亿元和 8.12 亿元,呈快速增长态势,且主要以财务费用为主.但受益 于营业收入快速增长,公司期间费用率则呈现相对较小的增长幅度,同 期分别为 12.49%、13.67%和15.50%.未来随着运力扩张,公司期间费 用将会进一步增加,面临较大的成本管控压力. 图表 11. 公司期间费用变化趋势 (单位:万元) 注:根据天津航空提供资料绘制 从利润构成来看,除毛利外,营业外收入也是该公司利润的重要来 源之一. 公司作为天津市地方航空公司, 在天津市区域市政占用率较高, 在飞机贴现、航线补贴等方面得到天津市政府较多的财政支持. 2010~2012 年,公司计入营业外收入的补贴收入分别为 0.95 亿元、0.99 亿元和 1.08 亿元. (二)公司偿债能力 近几年,该公司股东注资金额较大,使得业务快速扩张过程中,负 债程度保持相对稳定,但仍较高.未来随着公司经营规模和负债规模的 扩张,偿债压力将会进一步加大.但较充足的货币资金存量及较强的主 业现金回笼能力,可为其即期债务本息的偿付提供有效保障. 1. 债务分析 近几年,随着该公司业务和机队规模的扩充,资金需求量增加,导 致债务规模不断扩大(如图表 12 所示) ,但受益于股东增资,资产负债 率基本上保持相对稳定.2010~2012 年末和 2013 年3月末,公司资产 负债率分别为 78.76%、76.00%、77.01%和73.36%,负债程度处于同业 19 新世纪评级 Brilliance Ratings 中等水平.未来公司仍需投入大量资金以扩大机队规模,负债规模将会 进一步扩张. 图表 12. 公司与国内主要航空公司资产负债率对比 (单位:%) 航空公司 2010 年末 2011 年末 2012 年末 深圳航空 101.18 95.97 91.14 海南航空 81.22 82.08 74.21 山东航空 84.09 79.03 77.99 四川航空 93.06 89.93 88.04 天津航空 78.76 76.00 77.01 注:根据各航空公司年报整理、计算 从负债期限结构上看,该公司负债主要以非流动负债为主,非流动 负债由长期借款和融资租赁形成的长期应付款构成.2010~2012 年末和 2013 年3月末,公司长短期债务比分别为 328.15%、192.82%、190.38% 和212.68%.根据发展规划,公司飞机引进将以自购和融资租赁为主, 预计非流动负债规模将进一步提高. 近几年, 该公司刚性债务总额逐年增加,2013 年3月末达到 136.68 亿元,占负债总额比例为 97.27%;同期末由短期借款、应付票据、应 付短期融资券等构成的短期刚性债务规模达到 41.11 亿元,占期末流动 负债的比例为 91.48%.公司短期刚性负债余额较大,存在较大的短期 偿债压力. 而公司长期借款和长期应付款也将在 2015 年之后陆续到期, 后续公司债务偿付及增量融资压力也将随之加大. 图表 13. 天津航空负债结构及变化趋势 (单位:亿元) 注:根据天津航空提供的资料绘制 2012 年末,该公司银行借款余额为 79.09 亿元,主要集中于长期借 款,与公司主业运营期限特点相匹配.从借款方式看,公司以保证借款 和抵押借款为主,占比分别为 36.81%和62.12%.2013 年3月末公司银 20 新世纪评级 Brilliance Ratings 行借款达到 82.27 亿元,较上年末增长了 4.02%. 图表 14. 2012 年末公司银行借款类型 (单位:亿元) 信用借款 保证借款 质押借款 抵押借款 合计 短期借款 0.66 23.11 0.18 0.00 23.96 长期借款 0.00 6.00 0.00 49.13 55.13 合计 0.66 29.11 0.18 49.13 79.09 占比 0.84% 36.81% 0.23% 62.12% 100.00% 注:根据天津航空提供的资料绘制 2. 现金流分析 该公司主业获取现金的能力较强,2010~2012 年营业收入现金率分 别为 100.06%、102.43%和94.16%,2013 年第一季度为 103.69%.公司 现金流出主要为航油、飞行学员的培训支出等;近几年,随着公司运营 规模的扩充, 现金流出呈增长趋势. 但受益于公司营业收入的快速增长, 经营活动产生现金净流量呈增长趋势.2010~2012 年公司经营性现金净 流入量分别为 2.90 亿元、8.95 亿元和 9.15 亿元,但2013 年第一季度仅 为0.90 亿元(2012 年第一季度为-1.45 亿元) . 2010~2012 年该公司 EBITDA 分别为 5.17 亿元、9.80 亿元和 13.90 亿元.但2012 年由于债务规模增长较快,公司现金流对债务覆盖程度 有所下降.总体来看,相对于偏高的刚性债务,公司现金流对债务覆盖 程度尚可(如图表 15 所示) . 图表 15. 天津航空经营性现金流对债务覆盖情况 指标名称 2010 年2011 年2012 年EBITDA/报告期利息支出(倍) 2.52 2.33 2.25 EBITDA/刚性债务(倍) 0.09 0.10 0.12 经营性现金净流入与负债总额比率(%) 3.88 8.98 7.45 经营性现金净流入量/刚性债务(%) 5.33 9.48 7.73 注:根据天津航空提供数据整理、计算 自成立以来,该公司机队规模快速扩张,大量采购飞机和航材、添 置专用设备,基本平均每月采购 1 架飞机,而自 2012 年开始公司逐步 放缓了飞机采购进度,公司投资支出有所下降.2010~2012 年公司投资 活动现金净流出量分别为 31.93 亿元、33.10 亿元和 19.59 亿元,2013 年第一季度为 9.97 亿元.但经营活动所获得的现金流仍不能满足投资 需求及后续债务偿付需求,所需资金缺口将主要通过债务融资来满足. 21 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 16. 天津航空现金流状况及变化趋势(单位:亿元) (40) (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 2010年2011年2012年2013年一季度 经营活动产生的现金净流量 投资活动产生的现金净流量 筹资资活动产生的现金净流量 现金及现金等价物增加额 注:根据天津航空提供的资料绘制 3. 资产质量分析 受益于股东注资不断增加,该公司资本实力逐年增强,处于同业中 等水平.2010~2012 年末公司实收资本分别为 23.00 亿元、29.50 亿元和 32.50 亿元,2013 年3月末达到 40 亿元;另外,天航控股已于 2013 年4月对公司进一步增资 4 亿元.公司所有者权益主要由实收资本构成, 近三年占比一直保持在 95%以上,权益资本结构稳健. 图表 17. 公司与国内主要航空公司资本实力对比 (单位:亿元) 2010 年末 2011 年末 2012 年末 航空公司 实收资本 所有者权益 实收资本 所有者权益 实收资本 所有者权益 深圳航空 8.13 -3.06 8.13 12.64 8.13 31.25 海南航空 41.25 134.39 41.25 145.71 60.91 239.09 山东航空 4.00 14.20 4.00 20.49 4.00 24.79 四川航空 3.50 9.57 3.50 16.19 3.50 21.98 天津航空 23.00 24.14 29.50 34.64 32.50 40.60 注:根据各航空公司年报整理、计算 近几年,该公司业务发展迅速,资产规模快速扩张.2012 年末公 司资产总额为 176.57 亿元, 其中流动资产和非流动资产分别为 31.21 亿 元和 145.35 亿元;2013 年3月末公司资产总额达到 191.55 亿元.货币 资金和其他应收款是流动资产主要构成,2012 年末占比分别为 32.55% 和45.92%.其中 2012 年末公司与海航集团由于包机、飞机转让、机票 代销和内部往来等所形成的其他应收款余额为 9.00 亿元,占公司其他 应收款的比例为 78.40%.近几年公司融资规模加大,经营状况改善, 资金存量增加,2013 年3月末公司货币资金为 12.09 亿元,较为充足的 货币资金存量可为即期债务偿付提供一定保障. 但由于海航集团对公司 资金统一调度使用,关联方占款数额相对较大,目前公司有大量资金能 22 新世纪评级 Brilliance Ratings 否收回与海航集团及关联方财务状况密切相关. 图表 18. 天津航空资产结构及变化趋势(单位:亿元) 0 50 100 150 200 250 2010年末 2011年末 2012年末 2013年3月末 货币资金 应收账款 预付款项 其他应收款 固定资产 在建工程 其他 注:根据天津航空提供的资料绘制 该公司非流动资产主要为固定资产.固定资产由飞机、飞机发动机 和融资租赁固定资产构成.2012 年末,飞机及飞机发动机、融资租赁 固定资产分别为 72.75 亿元和 56.57 亿元,占固定资产比例分别为 55.88%和43.46%. (三)外部支持 该公司能够得到天津市政府较大的政策和财政支持.2012 年7月, 海航集团与天津市政府再次签署《全面战略合作协议》 ,公司能够得到 天津市政府较大财政政策、税收政策及其他政策支持.2009~2011 年天 津市政府每年给予公司 0.50 亿元航线补贴,按50%返还公司上缴税收 地方留成部分等,给予飞机补贴(即对公司购买每架飞机进行补贴) . 2012 年以后,天津市政府给予公司航线补贴增加到 1.00 亿元/年,税收 返还政策延续至"十二五"期末,并对飞行特业人员个人所得税地方留 成部分给予返还,对新购飞机给予单机贴息补贴 100 万元.除此之外, 公司在新疆、内蒙和南宁等区域能够获得政府政策和财政支出,比如航 线补贴、机场费用优惠等. 该公司能够共享海航集团基地和人员培养及其他资源,并能够获得 资金支持.自公司 2009 年成立以来,海航集团及期通过天航控股逐年 对公司进行注资,公司注册资本从最初的 1 亿元增加至 2013 年3月末 的40 亿元,且后续海航集团将通过天航控股进一步对公司增资. 截至 2013 年3月末,该公司获得银行授信总额度为 107.24 亿元, 未使用的授信总额度为 16.98 亿元. 23 新世纪评级 Brilliance Ratings 六、公司过往债务履约情况 根据该公司 2013 年6月17 日的《企业基本信用信息报告》 ,公司无 违约情况发生. 七、评级结论 该公司为海航集团下属的航空板块企业之一,2012年控股股东由海 航集团变更为天航控股,而天航控股仍由海航集团实际控制.公司已设 立有董事会及监事会等决策及监督机构.但海航集团及其他关联方占用 公司款项数额较大,公司信用质量易受到海航集团及关联方财务状况的 影响.另外,未来随着机队规模扩充,公司面临一定的人才补充压力. 该公司主营支线航空客运业务,在天津、内蒙古、新疆等地区市场 占有率较高,能够获得相关地方政府航线政策及财政支持,并可避免高 铁替代作用.公司处于快速扩张期,主营业务呈良好发展态势,但由于 支线运营成本大,利润空间小,公司面临一定的经营压力.同时,航油 价格波动、运力扩张和飞行员培养等使公司面临较大的成本管控压力. 近几年,该公司股东注资金额较大,使得业务快速扩张过程中,负 债程度保持相对稳定,但仍较高.未来随着公司经营规模和负债规模的 扩张,偿债压力将会进一步加大.公司收入呈较快增长趋势,但营业利 润较低,盈利能力偏弱;后续随着公司规模效应逐步显现,以及飞行员、 航班时刻等资源持续补充,盈利能力有望逐步提升.较充足的货币资金 存量及较强的主业现金回笼能力,可为其即期债务本息的偿付提供有效 保障. 24 新世纪评级 Brilliance Ratings 跟踪评级安排 根据政府主管部门要求和本评级机构的业务操作规范,在本次评级的 信用等级有效期【至天津航空 2014 年度第二期短期融资券本息的约定偿付 日止】内,本评级机构将对其进行持续跟踪评级,包括持续定期跟踪评级 与不定期跟踪评级. 跟踪评级期间,本评级机构将持续关注发行人外部经营环境的变化、 影响发行人经营或财务状况的重大事件、发行人履行债务的情况等因素, 并出具跟踪评级报告,以动态地反映发行人的信用状况. (一) 跟踪评级时间和内容 本评级机构对发行人跟踪评级的期限为本评级报告出具日至失效日. 定期跟踪评级将在本次信用评级报告出具后每年出具一次正式的定期 跟踪评级报告.定期跟踪评级报告与首次评级报告保持衔接,如定期跟踪 评级报告与上次评级报告在结论或重大事项出现差异的,本评级机构将作 特别说明,并分析原因. 不定期跟踪评级自本次评级报告出具之日起进行.在发生可能影响本 次评级报告结论的重大事项时,发行人应根据已作出的书面承诺及时告知 本评级机构相应事项.本评级机构及评级人员将密切关注与发行人有关的 信息,在认为必要时及时安排不定期跟踪评级并调整或维持原有信用级别. 不定期跟踪评级报告在本评级机构向发行人发出"重大事项跟踪评级告知 书"后10 个工作日内提出. (二) 跟踪评级程序 定期跟踪评级前向发行人发送"常规跟踪评级告知书",不定期跟踪评 级前向发行人发送"重大事项跟踪评级告知书". 跟踪评级将按照收集评级所需资料、现场调研、评级分析、评级委员 会审核、出具评级报告、公告等程序进行. 本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对债务人、债务人所发行金 融产品的投资人、债权代理人、监管部门及监管部门要求的披露对象进行 披露. 在持续跟踪评级报告出具之日后 10 个工作日内,发行人和本评级机构 应在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结果. 25 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录一: 公司股权架构图8 注:根据天津航空提供的资料绘制(截至 2013 年3月末) 8 天保投资、北方总部、天津信托和海航航空分别为天津保税区投资有限公司、海航集团北方总 部有限公司、天津信托有限公司和海航航空控股有限公司的简称. 海航集团有限公司 天津航空有限责任公司 北方总部 海南航空 天保投资 100% 5.00% 12.98% 19.52% 天航控股 47.37% 海航航空 31.58% 62.50% 天津信托 21.05% 26 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录二: 公司组织结构图 注:根据天津航空提供的资料绘制(截至 2013 年3月末) 董事会 监事会 维修工程部运行控制部服务部市场销售部人资行政部财务部安全监察部货运部飞行部基建办西北分公司内蒙分公司南宁分公司新疆运行基地贵阳运行基地总裁 董事会 股东会 27 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录三: 主要财务数据及指标表 主要财务数据与指标[合并口径] 2010 年2011 年2012 年2013 年 第一季度 资产总额[亿元] 113.66 144.35 176.57 191.55 货币资金[亿元] 5.79 13.44 12.46 12.09 刚性债务[亿元] 83.58 105.26 131.36 136.68 所有者权益 [亿元] 24.14 34.64 40.60 51.03 营业收入[亿元] 26.34 40.03 52.39 13.52 净利润 [亿元] 1.23 1.48 1.79 0.02 EBITDA[亿元] 5.17 9.80 13.90 - 经营性现金净流入量[亿元] 2.90 8.95 9.15 0.90 投资性现金净流入量[亿元] -31.93 -33.10 -19.59 -9.97 资产负债率[%] 78.76 76.00 77.01 73.36 长期资本固定化比率[%] 89.65 109.95 112.03 105.32 权益资本与刚性债务比率[%] 28.88 32.91 30.90 37.34 流动比率[%] 145.90 71.61 66.66 82.64 速动比率[%] 136.10 67.52 60.56 75.95 现金比率[%] 27.69 35.88 26.62 26.89 利息保障倍数[倍] 1.58 1.24 1.25 - 有形净值债务率[%] 437.75 348.63 373.90 301.83 营运资金与非流动负债比率[%] 13.99 -14.73 -17.51 -8.16 担保比率[ 应收账款周转速度[次] 13.55 25.85 21.13 - 存货周转速度[次] 75.78 80.40 93.33 - 固定资产周转速度[次] 0.49 0.48 0.46 - 总资产周转速度[次] 0.28 0.31 0.33 - 毛利率[%] 16.22 17.92 19.99 16.31 营业利润率[%] 0.17 1.11 1.35 0.15 总资产报酬率[%] 3.47 4.05 4.81 - 净资产收益率[%] 6.63 5.03 4.76 - 净资产收益率*[%] 6.63 5.03 4.76 - 营业收入现金率[%] 100.06 102.43 94.16 103.69 经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 15.98 30.65 21.71 - 经营性现金净流入量与负债总额比率[%] 3.88 8.98 7.45 - 非筹资性现金净流入量与流动负债比率[%] -159.96 -82.75 -24.77 - 非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] -38.84 -24.25 -8.50 - EBITDA/利息支出[倍] 2.52 2.33 2.25 - EBITDA/刚性债务[倍] 0.09 0.10 0.12 - 注: 表中数据依据天津航空经审计的 2010~2012 年度及未经审计的 2013 年第一季度财务数 据整理、计算. 28 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录四: 各项财务指标的计算公式 指标名称 计算公式 资产负债率(%) 期末负债合计/期末资产总计*100% 长期资本固定化比率(%) 期末非流动资产合计/(期末负债及所有者权益总计-期末流 动负债合计)*100% 权益资本与刚性债务比率(%) 期末所有者权益合计/期末刚性债务余额*100% 流动比率(%) 期末流动资产合计/期末流动负债合计*100% 速动比率(%) (期末流动资产合计-期末存货余额-期末预付账款余额- 期末待摊费用余额)/期末流动负债合计)*100% 现金比率(%) [期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银 行承兑汇票余额]/期末流动负债合计*100% 利息保障倍数(倍) (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/ (报告期 列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出) 有形净值债务率(%) 期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产余额-期末商誉余额 -期末长 期待摊费 用余额 -期末待摊 费用余 额)*100% 营运资金与非流动负债比率(%) (期末流动资产合计-期末流动负债合计)/期末非流动负债合 计*100% 担保比率(%) 期末未清担保余额/期末所有者权益合计*100% 应收账款周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2] 存货周转速度(次) 报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2] 固定资产周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初固定资产余额+期末固定资产余额)/2] 总资产周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初资产总计+期末资产总计)/2] 毛利率(%) 1-报告期营业成本/报告期营业收入*100% 营业利润率(%) 报告期营业利润/报告期营业收入*100% 总资产报酬率(%) (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初 资产总计+期末资产总计)/2]*100% 净资产收益率(%) 报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合 计)/2]*100% 净资产收益率*(%) 报告期归属于母公司所有者的净利润/[(期初归属母公司所有 者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]*100% 营业收入现金率(%) 报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入 *100% 经营性现金净流入量与流动负债比 率(%) 报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+ 期末流动负债合计)/2]*100% 经营性现金净流入量与负债总额比 率(%) 报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初负债总额+期末 负债总额)/2]*100% 非筹资性现金净流入量与流动负债 比率(%) (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初流动负债合计+期末流动负债合 计)/2]*100% 非筹资性现金净流入量与负债总额 比率(%) (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]*100% EBITDA/利息支出[倍] 报告期 EBITDA/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期 资本化利息) EBITDA/刚性债务[倍] EBITDA/[(期初刚性债务余额+期末刚性债务余额)/2] 注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准. 注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+长期借款+应付债券+其他具期债务 注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销 29 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录五: 评级结果释义 本评级机构主体信用等级划分及释义如下: 等级含义AAA 级 偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低 AA 级 偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低 A 级 偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低 投资级BBB 级 偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般 BB 级 偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高 B 级 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高 CCC 级 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高 CC 级 在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务 投机级C级不能偿还债务 注:除AAA、CCC 及以下等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示略高 或略低于本等级.
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更新时间：2014-09-19
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[ [此 此处 处键 键入 入本 本期 期债 债券 券名 名称 称全 全称 称] ] 信 信用 用评 评级 级报 报告 告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 主体信用等级: AA 级 评级时间: 2013 年6月17 日天天津 津航 航空 空有 有限 限责 责任 任公 公司 司主主体 体信 信用 用评 评级 级报 报告 告1新世纪评级 Brilliance Ratings 编号: 【新世纪企评 [2013]020162】 评级对象:天津航空有限责任公司 信用等级:AA 评级展望:稳定 评级时间:2013 年6月17 日 主要财务数据及指标 项目2010 年2011 年2012 年2013 年 第一季度 金额单位:人民币亿元 母公司数据: 货币资金 - - 12.43 12.07 刚性债务 - - 131.36 136.68 所有者权益 - - 40.60 51.03 经营性现金净流入量 - - 9.30 0.92 合并数据及指标: 总资产 113.66 144.35 176.57 191.55 总负债 89.52 109.71 135.97 140.52 刚性债务 83.58 105.26 131.36 136.68 所有者权益 24.14 34.64 40.60 51.03 营业收入 26.34 40.03 52.39 13.52 净利润 1.23 1.48 1.79 0.02 经营性现金净流入量 2.90 8.95 9.15 0.90 EBITDA 5.17 9.80 13.90 - 资产负债率[%] 78.76 76.00 77.01 73.36 权益资本与刚性债务 比率[%] 28.88 32.91 30.90 37.34 流动比率[%] 145.90 71.61 66.66 82.64 现金比率[%] 27.69 35.88 26.62 26.89 利息保障倍数[倍] 1.58 1.24 1.25 - 净资产收益率[%] 6.63 5.03 4.76 - 经营性现金净流入量与负 债总额比率[%] 3.88 8.98 7.45 - 非筹资性现金净流入量与 负债总额比率[%] -38.84 -24.25 -8.50 - EBITDA/利息支出[倍] 2.52 2.33 2.25 - EBITDA/刚性债务[倍] 0.09 0.10 0.12 - 注: 根据天津航空经审计的 2010~2012 年及未经审计的 2013 年第一季度财务数据整理、计算. 评级观点 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 (简称"新 世纪公司"或"本评级机构")对天津航空有限责任 公司(简称"天津航空"、"该公司"或"公司")的 评级反映了天津航空在股东支持、 地方政府支持、 主业现金回笼及货币资金储备等方面所具有的优 势,同时也反映了公司在同业竞争、融资及债务 偿付、盈利能力偏弱、人员补充及关联资金占款 等方面所面临的压力与风险. ? 主要优势/机遇: ? 地方政府支持.天津航空定位于支线航空,在 天津等区域市场占有率较高,能够获得天津市 等地方政府政策和财政支持. ? 股东支持.天津航空能够得到共享海航集团基 地、人员培养等资源,并能够获得股东较大的 资金支持. ? 收入规模较快增长.天津航空机队规模快速扩 充及机型逐步丰富,飞行员、航班时刻等资源 得到持续补充,收入规模和盈利能力有望进一 步提升. ? 较强的主业现金回笼能力.天津航空主业现金 回笼能力强,货币资金储备充裕,能够为债务 偿还提供一定的保障. ? 主要劣势/风险: ? 盈利能力偏弱.天津航空运营时间相对较短, 航班客座率及飞机日利用率处于同业较低水 平,进而使得主业盈利能力偏弱. ? 债务偿付及融资压力大.天津航空负债程度较 高,存在一定的长短期债务偿付压力;而后续 飞机引进、人员培养等支出将加大公司增量融 资及偿债压力. ? 成本管控及人员补充压力较大.运能扩张和航 油价格波动将增加天津航空运营成本管控难 度,而国内飞行员供应紧张也加大了人员补充 压力. ? 关联资金占款数额较大.海航集团及其他关联 方对天津航空的关联占款数额较大,资金能否 收回与海航集团及关联方财务状况密切相关. 概述 分析师 陈鸿亮 Tel:(021) 63501349-838 E-mail:chl@shxsj.com 卢艳红 Tel:(021) 63501349-879 E-mail:luyanhong@shxsj.com 黄晓栋 Tel:(021) 63501349-846 E-mail:hxd@shxsj.com 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel:(021)63501349 63504376 Fax:(021)63500872 E-mail:mail@shxsj.com http://www.shxsj.com 2 新世纪评级 Brilliance Ratings ? 未来展望 通过对天津航空主要信用风险要素的分析,新世纪 公司认为公司具有很强的债务偿付能力,违约风险 很低,并给予公司 AA 主体信用等级,评级展望为 稳定. 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 3 新世纪评级 Brilliance Ratings 声明 本评级机构对天津航空有限责任公司的信用评级作如下声明: 除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外,本评级 机构、评估人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的 关联关系. 本评级机构与评估人员履行了实地调查和诚信义务,有充分理由保证 所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则. 本信用评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标 准和程序做出的独立判断,未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影 响改变评级意见. 本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资 料,评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责. 本信用评级报告用于相关决策参考,并非是某种决策的结论、建议. 本次评级的信用等级有效期至天津航空有限责任公司 2014 年度第二 期短期融资券本息的约定偿付日止. 鉴于信用评级的及时性,本评级机构将对评级对象进行跟踪评级.在 信用等级有效期限内,评级对象在财务状况、外部经营环境等发生重大变 化时应及时向本评级机构提供相关资料,本评级机构将按照相关评级业务 规范,进行后续跟踪评级,并保留变更及公告信用等级的权利. 本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料,其版 权归本评级机构所有,未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以 任何方式外传. 4 新世纪评级 Brilliance Ratings 天津航空有限责任公司 主体信用评级报告 一、主体概况 该公司前身为大新华快运航空有限公司,成立于 2006 年11 月15 日,由海航集团有限公司(以下简称"海航集团" ) 、海南航空股份有限 公司(以下简称"海南航空" )共同出资设立,原注册资本为人民币 1 亿元. 2009 年公司引入天津保税区投资有限公司股东投资, 名称变更为 天津航空有限责任公司.2011 年12 月,海航集团下属的天航控股有限 责任公司(以下简称"天航控股" )对公司增资 9.02 亿元,其中注册资 本增加 6.50 亿元至 29.50 亿元.2013 年3月和 2013 年4月,天航控股 分别对公司增资 7.50 亿元和 4.00 亿元.经过多次增资和股权转让,截至2013 年4月末, 公司注册资本为 44.00 亿元, 实收资本为 44.00 亿元. 该公司目前主要从事国内支线航空客运业务,配以少量的干线和国 际航线业务,并从事少量的航空货运业务、航空器维修和航空专业培训 等业务. 二、宏观经济和政策环境 2012 年,全球经济整体上保持了回落态势.美国、欧洲及日本等发 达经济体的经济增长回落,由于这些经济体财政状况的恶化使得这些发 达经济体实施了宽松的货币政策;俄罗斯、巴西、印度及南非的新兴经 济体的经济增长全年也相应回落,但是,新兴经济体相对较好的财政状 况为这些经济体实施相对宽松的财政政策和货币政策提供了基础.我国 经济增长在外部环境继续弱化的条件下,出口增速下降,投资和消费出 现了先回落、 后上升的态势, 消费对经济增长的拉动作用逐步显现, PMI 指数呈现回暖趋势,经济增长出现企稳回升的态势. 2013 年, 我国经济增长的预期将恢复到 8%以上的水平. 与此同时, 我国将继续实施积极财政政策和稳健中有所松动的货币政策,加之发达 国家实施宽松货币政策,我国的预期物价指数会有提高.为了对冲出口 增速下降对我国经济增长的负面影响,适度扩大投资是拉动经济增长的 重要选择.在我国经济增长外部环境弱化、国内经济增长驱动力转变、 5 新世纪评级 Brilliance Ratings 产业转移和升级的过程中,我国国内经济增长和发展仍会伴随着结构性 的风险,包括区域结构性风险、产业结构性风险、国际贸易和投资的结 构性摩擦风险等. 该公司所处民航业受宏观经济变化影响较大.近年来,受欧洲主权 债务危机不断加深以及新兴经济体经济增速放缓等因素影响,全球经济 复苏乏力,国际航空市场陷入低迷.但受益于我国经济的持续增长和居 民消费需求的不断提升,我国民航业保持了较好的增长态势. 三、公司所处行业及区域经济环境 民航业与经济发展水平密切相关,未来我国经济有望保持较快增 长,民航业还有较大的发展空间,但市场开放及高铁快速扩张将进一步 加大市场竞争压力. 民航业是典型的周期性行业,其发展状况与经济发展水平密切相 关.2008 年,国际金融危机爆发对航空运输市场需求造成一定的不利 影响,我国民航业的业绩有所下滑.随着市场需求增长的恢复,我国民 航业的效益已得到明显的改善.此外,我国居民人均可支配收入持续增 长, 国家为推动经济增长方式转型和扩大内需对于居民消费的引导和政 策支持加强,居民文化旅游需求增加,文化旅游行业获得了良好的发展 环境,这也将对航空运输市场起到一定带动作用. 1980 年,民航走企业化道路的改革思路确立.此后,我国遵循政 企分开的思路,对民航管理体制进行了一系列改革,目前我国民航运输 及服务保障、机场和航务管理已相对独立.1985 年,中国民用航空局 (简称"民航局" )以原有 6 个管理局为基础,组建了国际航空、东方 航空、南方航空、西南航空、北方航空和西北航空等六大航空公司,自 身不再直接经营航空业务,主要行使政府职能,进行行政管理. 2002 年3月,国务院批准实施《民航体制改革方案》 ,民航局直属 的9家航空公司联合重组为中国航空集团公司、中国东方航空集团公 司、中国南方航空集团公司等 3 大航空集团公司.此后,民航总局又分 别在市场准入和航权方面进一步放开.2005 年7月,民航局发布了《国 内投资民用航空业规定(试行) 》 ,鼓励、支持国内投资主体投资民用航 空业.我国随后出现了春秋航空、吉祥航空、奥凯航空、鹰联航空等多 家民营航空公司. 此外, 国外航空公司也逐渐加入我国航空市场的竞争. 美国联合包裹运输公司(UPS) 、美国联邦快递公司(FedEx)在我国设 6 新世纪评级 Brilliance Ratings 立独资公司,翡翠国际货运航空有限公司、长城航空有限公司、扬子江 快运航空有限公司等中外合资货运航空公司也相继正式开航. 2007 年5月,中美两国达成扩大航空运输市场准入协议,标志着我国民航业对外 开放程度进一步提高.目前,我国民航业竞争激烈,但三大国有航空公 司1 的国内行业地位仍较明显,市场份额合计超过 50%. 随着经济的发展和民航管理体制改革效果的显现, 我国民航业开始 快速增长, 1990~2011 年, 我国国内定期航班航线数量从 437 条增至 2290 条,定期航班通航机场数从 94 个增至 178 个,民航全行业运输飞机期 末架数从 204 架增至 1597 架.2006 年,我国成为全球第二大民航运输 国家,之后我国民航业运能继续扩张.截至 2011 年末,我国定期航班 国内通航城市数为 175 个,但仍远低于我国地级以上城市数量.受国内 经济增长放缓、高铁分流等因素的影响,2012 年我国航空运输市场的 增长较上年总体有所放缓,其中,客运量实现了 9.2%的增长;货运量 则同比减少了 2%2 . 图表 1. 近年来我国民航业发展概况 指标 单位 2007 年2008 年2009 年2010 年2011 年 定期航班航线总数 条1,506 1,532 1,592 1,880 2,290 定期航班国内通航城市数3 个146 150 163 172 175 民航全行业运输飞机期末架数 架1,134 1,259 1,417 1,597 1,764 其中:大中型飞机 架1,050 1,155 1,297 — — 国内定期航班通航机场数 个148 152 165 175 180 一、运输完成情况 运输总周转量 亿吨公里 365.30 376.77 427.07 538.45 577.44 旅客运输量 万人次 18,576.21 19,251.16 23,051.64 26,800.00 29,317.00 货邮运输量 万吨 401.85 407.64 445.53 563.00 557.50 二、飞机日利用率 平均 小时/日9.55 9.01 9.24 9.35 9.26 大中型飞机 小时/日9.76 9.29 9.58 9.76 9.71 小型飞机 小时/日6.91 5.76 5.47 5.15 4.75 三、航班效率 正班客座率 % 76.40 74.50 76.30 80.20 81.80 正班载运率 % 67.30 66.10 68.90 71.60 72.00 资料来源:2007 年~2011 年《民航运输、通用航空生产统计年报》 根据 《中国民用航空发展第十二个五年规划》 (简称 "十二五规划" ) , 我国民航业将保持较快发展.2012 年7月,国务院发布了《关于促进 民航业发展的若干意见》 (简称"若干意见" ) ,2013 年1月,国务院办 公厅发布了《促进民航业发展重点工作分工方案》 (简称"分工方案" ) , 将若干意见涉及的发展目标进一步细化.根据若干意见,到2020 年, 1 国际航空、东方航空及南方航空. 2 数据来自中国民用航空局《中国民航 2012 年12 月份主要运输生产指标统计》 . 3 不含港澳台地区,下同. 7 新世纪评级 Brilliance Ratings 我国民航业年运输总周转量达到 1700 亿吨公里,年均增长 12.2%,全 国人均乘机次数达到 0.5 次; 航空运输百万小时重大事故率不超过 0.15, 航班正常率提高到 80%以上;飞行总量达 200 万小时,年均增长 19%; 航空服务覆盖全国 89%的人口.若上述规划能实现,我国民航业的发展 基础将进一步增强. 此外,我国航空业还将受到高速发展的高铁网络带来的竞争压力4 . 根据《中国铁路中长期发展规划》 ,到2020 年,我国将建立省会城市及 大中城市间的快速客运通道,规划"四纵四横"5 铁路快速客运通道以 及三个城际快速客运系统;建设客运专线 1.2 万公里以上,客车速度目 标值达到每小时 200 公里及以上. 航油价格的上涨增加了航空公司的运营成本, 同时激烈的市场竞争 抑制了航空公司向下游转嫁成本压力的能力. 燃油附加与航油价格联动 机制的建立可在一定程度上缓解航空公司的成本压力. 燃油成本是航空公司的主要成本之一.随着航空燃油价格的上涨, 燃油成本占航空公司总成本的比例不断提高,目前已超过 40%.油价上 涨提高了航空公司的盈亏平衡点, 使提高平均客座率与转嫁成本压力之 间的矛盾加深.同时,激烈的市场竞争在较大程度上抑制了航空公司通 过上调票价来转移燃油成本压力的能力.成品油价格形成机制改革以 来,我国成品油价格与国际原油价格的联系愈加紧密.国际油价受美国 货币政策、 原油主产区政治经济形势等多方面因素的影响, 波动性较大, 2012 年国际局部地区的局势变动导致原油价格出现较大波动.我国成 品油价格受此影响波动频率加大,总体呈上升趋势,这给我国航空公司 带来了较大的经营压力. 4 航空运输安全保障要求高,且易受天气、航空管制等因素的影响.与之相比,高铁的准时性 优势明显,在一定里程范围内给民航造成较大的竞争压力.然而,就目前而言,高铁的高票价 在一定程度上抵消了其准时性带来的竞争优势. 5 "四纵"客运专线包括:1、北京—上海(京沪高铁) ,贯通京津至长江三角洲东部沿海经济发 达地区;2、北京—武汉—广州—深圳,连接华北和华南地区;3、北京—沈阳—哈尔滨(大连) , 连接东北和关内地区;4、杭州—宁波—福州—深圳,连接长江、珠江三角洲和东南沿海地区. "四横"客运专线:1、徐州—郑州—兰州,连接西北和华东地区;2、杭州—南昌—长沙,连 接华中和华东地区;3、青岛—石家庄—太原,连接华北和华东地区;4、南京—武汉—重庆— 成都,连接西南和华东地区. 8 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 2. 航空煤油出厂价格 ( 单位:元/吨) 3000 4000 5000 6000 7000 8000 9000 200701 200906 201006 201109 201205 201301 资料来源:WIND 2009 年11 月11 日,国家发改委、民航局联合发布《关于建立民航 国内航线旅客运输燃油附加与航空煤油价格联动机制有关问题的通 知》 ,燃油附加与国内航空煤油综合采购成本实行联动,航空公司可在 规定范围内,自主确定是否收取燃油附加及具体收取标准、执行时间, 向社会公布后执行,同时报国家发展改革委、民航局备案.自2012 年4月5日(指出票日期)起,国内航线燃油附加费征收标准上调,重回 历史最高点6 .燃油附加费的上调可以缓解高油价给航空公司带来的成 本压力,但也会抑制民航客运的需求,加大航空业的经营压力.此外, 欧洲拟征碳排放税的计划若得以实施, 国内航空业的经营压力将进一步 加大. 人民币升值可降低国内航空公司的航空器采购成本和租赁费用, 有 利于航空公司效益的提升,但人民币对美元的单边升值难以长期持续. 我国航空公司运营的飞机大部分为美国波音公司和欧洲空客公司 的产品.近几年,人民币兑美元汇率升值较快,有助于国内航空公司降 低航空器的采购成本和租赁费用.一方面,国内航空公司的飞机、发动 机大多从国外购买或融资性租赁, 人民币升值可为航空公司带来较大的 汇兑收益.另一方面,对于拥有国际航线或者采取经营性租赁的航空公 司, 人民币升值减少了航空公司用于支付经营租赁租金、 国外机场费用、 机场服务费、维修费用、国际市场航油采购等经营成本.但2012 年以 来,在国内经济增长持续放缓、国内资本项目顺差缩减的背景下,市场 避险情绪推高美元兑人民币汇率,人民币对美元的单边升值压力不在, 而双边波动行情或将逐步确立. 6 成人旅客 800 公里(含)以下航线每位旅客的燃油附加费由人民币 70 元上调为人民币 80 元, 800 公里以上航线每位旅客的燃油附加费由人民币 140 元上调为人民币 150 元. 9 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 3. 美元兑人民币汇率 6.0 6.5 7.0 7.5 8.0 8.5 2006年1月2007年10月2009年7月2011年4月2013年1月 资料来源:WIND 近几年,我国支线航空业发展迅速,但仍处于初级阶段,未来支线 航空业具有较大的发展空间. 支线航线一般指飞行距离在 800 公里以下、 不在航空枢纽城市之间 运营的航线.支线航空利用较高的航班频率,为短途旅客提供快捷的出 行方式,从而刺激客流量增长,形成良性循环.近几年,中国航空运输 市场细分化已成为大趋势,干支分离成为越来越多业内人士的共识,政 府有关部门也相继出台政策予以支持. 但与骨干航线和大型机场运力过 剩形成鲜明对比的是,目前我国大量中小机场利用率非常低,运力配置 严重不合理. 根据十二五规划,我国将促进支线航空发展,鼓励支线航班开展代 码共享、联营联运等合作,构建"干支衔接、协调发展"的航线网络结 构,提升支线航空的通达、通畅能力,重点支持西藏、新疆等区域支线 发展;并选择西北、西南等"老少边穷"和地面交通极为不便地区作为 试点,实施基本航空服务计划. 截至 2011 年末,我国共有机场 175 座.根据十二五规划,到2015 年末,我国机场数量将超过 230 座,为增加区域支线航路和航线数量, 扩大空中交通网覆盖范围,支线机场将是建设的重点.在北方地区,发 展漠河、大庆、二连浩特等支线机场,新增抚远等支线机场;在华东地 区发展淮安等支线机场,新增九华山等支线机场;在华中、华南地区, 发展百色等支线机场,新增衡阳等支线机场;在西南地区,发展腾冲等 支线机场,新增稻城等支线机场;在西北地区,发展玉树等支线机场, 新增石河子等支线机场.上述支线机场分布在边远地区或省内二级城 市, 由于地区客流量较少, 支线航空是提高中西部地区航空服务覆盖面, 进而拉动当地经济增长最经济高效的方式.为此,航空公司可获得当地 政府一定政策和资金支持,比如天津航空在内蒙、新疆等地所开的航线 10 新世纪评级 Brilliance Ratings 能够得到当地政府在机场起降费、航线补贴等优惠政策,在一定程度上 可以保证公司最低盈利水平. 四、公司自身素质 (一)公司产权状况 该公司为海航集团下属的航空板块企业之一, 2012年公司控股股东 由海航集团变更为天航控股,而天航控股仍由海航集团实际控制. 2012 年该公司控股股东由海航集团变更为天航控股,而天航控股 仍由海航集团实际控制.2012 年天航控股分别受让昆仑信托有限责任 公司 12.31%的股权和海航集团北方总部(天津)有限公司 12.31%的股 权,受让后,当年末天航控股对公司持股比例为 53.85%,成为公司控 股股东.2013 年3月,天航控股进一步以货币资金形式对公司增资. 截至 2012 年3月末,天航控股对公司持股比例达到 62.50%.公司股权 状况如附录一所示. 天航控股成立于 2011 年8月,由海航集团北方总部(天津)有限 公司、海航航空控股有限公司和天津信托有限责任公司共同出资组建, 截至 2012 年末注册资本为 19 亿元,实收资本为 15 亿元,剩余 4 亿元 注册资本需由海航集团北方总部(天津)有限公司于 2013 年7月末缴 足.天航控股主要业务为投资管理,目前天航控股主要管理所持有的公 司股权,及2012 年收购的子公司天津空港华宇航空货运站有限公司的 股权. (二)公司法人治理结构 该公司已设立有董事会及监事会等决策及监督机构. 但海航集团及 其他关联方占用公司款项数额较大, 公司信用质量易受到海航集团及关 联方财务状况的影响. 该公司的控股股东为天航控股,而天航控股由海航集团实际控制, 公司在投资发展上服从于海航集团的规划要求. 海航集团为该公司代购飞机、航空器材等,由此形成大量经营性资 金往来;同时,海航集团对下属非上市子公司实行资金统一管理,子公 司之间资金往来较为频繁,由此形成了非经营性资金往来.但自 2011 年开始, 公司逐步减少与海航集团之间的内部资金往来调动. 2010~2011 11 新世纪评级 Brilliance Ratings 年因资金内部往来调动形成的海航集团及系统内企业占用公司资金余 额分别为 15.72 亿元和 1.88 亿元. 2012 年该公司关联交易主要体现在与海航集团及系统内企业的内 部包机、机票代售、资产处置等.当年末因关联交易形成的其他应收款 余额为 9.00 亿元,较上年末应收款项余额增长了 31.81%7 . 图表 4. 2012 年末公司关联交易占款余额情况 (单位:亿元) 关联单位 交易内容 金额 加纳航空 飞机转让款 2.87 天航控股 股权转让款 1.48 海航航空控股有限公司 航材采购款 1.42 海南海航航空进出口有限公司 预付航材采购款 0.95 海航旅业控股(集团)有限公司 代售机票款 0.87 海南海航航空销售有限公司 包机款 0.44 其他 包机、代售机票款等 0.97 合计 / 9.00 注:根据天津航空 2012 年审计报告整理、计算 (三)公司管理水平 该公司治理结构逐步完善, 并设置了适应自身经营管理需要的组织 架构,制定了较完备的管控制度,经营管理较为规范.公司高级管理团 队较稳定,未来随着机队规模扩充,公司面临一定的人才补充压力. 该公司根据自身经营管理需要设置职能部门, 明确各部门之间的分 工及权责. 公司各职能部门之间在生产经营中能够做到既保持应有的独 立性,同时协作顺畅.公司制定了较为规范、全面的管理制度和内部控 制体系,涵盖公司治理、经营管理、财务会计、安全管理等方面.公司 组织架构详见附录二. 在运营安全管理上,该公司根据市场情况制定了较完善的管理制 度. 公司安全管理主要包括飞行运行、运行控制、工程维修、 客舱安全、 地面服务、 货运、 训练等.公司建立危险源数据库, 对危险源进行分析, 识别潜在的事故和安全事件,建立各类紧急事件的分类等级,保证人员 和飞机安全为最高处置原则. 在生产经营方面,该公司根据市场情况制定了较完善的管理制度, 包括《年度生产经营计划制度》 、 《市场营销管理制度》 、 《安全生产管理 制度》等.通过实行精细化航班管理,根据市场的季节性特征,完善航 7 2012 年公司在会计核算时,把与海航集团关联交易形成的应收款项余额全部计入其他应收 款. 12 新世纪评级 Brilliance Ratings 线网络布局;通过建立"总体、区域、航线"三层次监控报表体系、运 用航班预警系统、 执行价格适时监控机制等措施, 实现公司收益最大化. 在财务管理方面,该公司制订了各项财务管理制度,对资金管理、 资产管理、财务管理体制、财务核算、对外投资管理、成本费用管理、 收入和利润分配的管理进行了明确规定.公司对飞机、发动机采购、长 期工程建设和股权收购合并等重大投资活动、资产抵押等融资活动、对 外担保等方面采取集中管理模式,实行分级授权、逐级审批的管理,重 大经营决策须经海航集团审批,能够有效控制投融资风险.董事会通过 审计委员会,对公司的财务管理实施有效的监督,进一步健全财务管理 体系. 该公司飞行员主要基于自行培养,拥有模拟机训练公司,与海航集 团共享培训基地.随着机队规模扩大,公司扩大了飞行、乘务员的招收 计划.截至 2012 年末,公司共有员工 3955 人,其中飞行员(含飞行学 员) 、乘务员、机务人员的占比分别为 25.41%、21.17%和17.22%.从2013 年开始,公司自行培养的学员开始陆续毕业,公司飞行员补充压 力将有所缓解,也可为公司运营效率的提升提供较好的人员保障. (四)公司经营状况 该公司主营支线航空客运业务,在天津、内蒙古、新疆等地区市场 占有率较高,能够获得相关地方政府航线政策及财政支持,并可避免高 铁替代作用.公司处于快速扩张期,主营业务呈良好发展态势,但由于 支线运营成本大,利润空间小,公司面临一定的经营压力.同时,航油 价格波动、运力扩张和飞行员培养等使公司面临较大的成本管控压力. 该公司主营支线航空客运业务.近几年,公司航空运力持续扩张, 航线数量和通航点逐年增加, 营业收入呈快速增长趋势. 2010~2012 年, 公司分别实现营业收入为 26.34 亿元、40.03 亿元和 52.39 亿元,2013 年第一季度为 13.52 亿元.航空客运业务是公司主要业务收入来源,近 三年占营业收入的比重保持在 90%以上.预计后续随着飞行员、航班时 刻等资源持续得到补偿,公司收入规模将会进一步增长. 客运业务作为该公司航空运输的核心业务,收入水平逐年上升. 2010~2012 年公司客运收入分别为 24.65 亿元、 35.13 亿元和 45.14 亿元, 2013 年第一季度为 11.64 亿元(如图表 5 所示) . 13 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 5. 天津航空营业收入构成 (单位:亿元,%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 客运收入 24.65 93.59 35.13 87.39 45.14 86.16 11.64 86.03 货邮收入 0.09 0.36 0.30 0.75 0.28 0.53 0.10 0.73 燃油附加费 1.38 5.23 4.37 10.87 5.93 11.33 1.60 11.87 退票手续费 0.16 0.62 0.23 0.56 0.31 0.60 0.13 0.96 其他 0.05 0.20 0.17 0.42 0.00 0.00 0.00 0.00 合计 26.34 100.00 40.19 100.00 52.39 100.00 13.52 100.00 注:根据天津航空提供的数据整理、计算 1、航线布局 自成立以来,该公司地区航线布局逐步完善,通航点也逐年增加, 且公司可以共享海航集团、海南航空的航线网络和代码共享,为公司航 线拓展起到一定的支撑作用.截至 2013 年3末,公司设有天津、西安、 北京(与海南航空共用) 、乌鲁木齐、呼和浩特、贵阳、海口(与海南 航空共用)和南宁 8 个基地,航线网络以天津、西安、南宁为枢纽,向 周边地区辐射.自2012 年以来公司新增航线 53 条,2013 年3月末公 司拥有 109 条国内航线(往返记为一条航线) ,3 条国际航线.其中公 司从天津、西安、呼和浩特、乌鲁木齐、南宁和贵阳出发的航线分别为 29 条、26 条、23 条、15 条、12 条和 10 条. 在航线布局上,该公司将采取大三角的规划,即以海口-南宁-贵阳 为西南三角、以北京-天津-呼和浩特为华北三角、以西安-乌鲁木齐为西 北三角,实行干线、支线结合的飞行策略.其中呼和浩特、乌鲁木齐、 西安等地区机场较小和航班少, 而支线航空发展能够带动当地经济和贸 易发展, 公司在这些地区的航线不仅能够得到地方政府和中国民航总局 的航线补贴,也能够获得航班时刻等航线资源,形成一定区域市场竞争 优势. 该公司成立时间较短,机队规模迅速扩充,但公司飞行员资源相对 紧张,飞机日利用率低于同业平均水平.2012 年和 2013 年第一季度公 司飞机日利用小时数分别为 7.47 小时和 7.20 小时.为此,公司在新疆、 内蒙等地采取政府包机的运营模式,保障了航线的最低盈利水平. 14 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 6. 天津航空经营数据 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 可用吨公里(亿) 4.25 5.31 7.27 2.24 国内航线 4.24 5.23 7.15 2.24 国际航线 0.01 0.02 0.12 0 可用座公里(亿) 42.81 54.78 73.65 21.91 国内航线 42.78 53.85 72.25 21.91 国际航线 0.03 0.22 1.4 0 运输总周转量(亿吨公里) 3.3 3.97 5.43 1.62 客运量(亿吨公里) 3.17 3.81 5.18 1.54 国内航线 3.16 3.76 5.09 1.54 国际航线 0.01 0.01 0.09 0 货邮运载量(亿吨公里) 0.13 0.16 0.24 0.08 国内航线 0.13 0.16 0.24 0.08 客座率 77.80% 77.80% 79.10% 78.90% 国内航线 77.80% 78.30% 79.19% 78.90% 国际航线 36.80% 47.20% 55.00% 0.00% 飞机日利用率 3.60 7.20 7.47 7.20 行业平均客座率 80.40% 81.90% 81.30% 81.90% 行业平均飞机日利用率 9.3 9.2 9.2 9.3 大中型飞机 9.7 9.7 9.2 9.7 小型飞机 5.2 4.7 5.0 5.7 数据来源:天津航空、中国民用航空局 2.机队建设 该公司自 2009 年6月引入新股东并更名为天津航空后,机队规模 迅速扩充,每月至少引进 1 架飞机.截至 2013 年3月末,公司运营 77 架各型喷气式飞机,其中 E190 客机 50 架,ERJ145 客机 23 架,A320 客机 4 架.公司飞机以自购、融资租赁、经营租赁三种方式引进,其中 经营性租赁的飞机主要由海南航空提供.近两年,随着自身资本实力提 升,公司自购飞机比重逐年增加,目前公司以自购和融资租赁为主要方 式,2013 年3月末占比分别为 35.06%和38.96%. 2011 年以来,该公司开始逐步引入 A320 等客机,机型得到丰富, 为公司干线航空业务开展提供了一定基础.但受制于飞行员不足,公司 未来计划放缓机队规模扩充,着重提升飞机日利用率、客座率等资源利 用效率和盈利能力. 15 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 7. 天津航空飞机引进方式结构(单位: %) 引进方式 2010 年末 2011 年末 2012 年末 2013 年3月末 自购 27.94 31.08 35.06 35.06 融资租赁 51.47 50.00 38.96 38.96 经营租赁 20.59 18.92 25.97 25.97 合计 100.00 100.00 100.00 100.00 注:根据天津航空提供的数据整理、计算 3.机票销售 该公司机票主要通过直销和代销的方式销售,直销主要通过公司营 业厅和网上直销.代销主要是通过海南航空、旅行社、票务公司进行销 售,机票回款方式主要为 T+1、T+2.公司机票销售方式使得主业具有 较好的现金回笼能力. 图表 8. 天津航空机票销售方式 (单位:亿元,%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 类别 金额 占比 金额 占比 金额 占比 金额 占比 代销 24.58 97.00 38.93 95.00 38.37 87.62 10.43 83.63 直销 0.76 3.00 2.05 5.00 5.42 12.38 2.04 16.37 营业部 0.00 0.00 0.00 0.00 0.14 0.33 0.04 0.36 网站 0.76 3.00 2.05 5.00 5.28 12.05 2.00 16.01 合计 25.34 100 40.97 100 43.79 100 12.48 100 注:根据天津航空提供的数据整理、计算. (五)公司财务质量 中磊会计师事务所有限责任公司对该公司的 2010 年、 2011 年的财务 报表进行了审计,中审亚太会计师事务所有限公司对公司 2012 年财务报 表进行了审计,并出具了标准无保留意见的审计报告.公司执行企业会 计准则(2006 版) . 截至 2012 年末, 该公司经审计的合并口径资产总额为 176.57 亿元, 所有者权益为 40.60 亿元 (其中归属于母公司所有者权益为 40.60 亿元) ; 2012 年度实现营业收入 52.39 亿元, 实现净利润 1.79 亿元 (其中归属于 母公司所有者的净利润为 1.79 亿元) ,经营环节资金净流入 9.15 亿元. 截至 2013 年3月末, 公司未经审计的合并口径资产总额为 191.55 亿元, 所有者权益为 51.03 亿元 (其中归属于母公司所有者权益为 51.03 亿元) ; 2013 年1-3 月实现营业收入 13.52 亿元,净利润 0.02 亿元(其中归属于 母公司所有者的净利润为 0.02 亿元) ,经营环节资金净流入 0.90 亿元. 2010~2011 年,该公司合并范围无变化;2012 年公司合并范围新增 16 新世纪评级 Brilliance Ratings 1 家子公司天津航空地面服务有限公司. 近几年,该公司刚性债务规模处于较高水平,面临即期和长期资金 偿还压力,未来受运营规模扩张影响,偿债压力将会进一步增加;公司 盈利能力偏弱,但随着规模效应逐步显现,营业收入有望进一步增加, 经营现金流状况也将逐步改善. (六)公司抗风险能力 该公司能够在业务上获得海航集团较大力度支持, 并且能够获得相 关政府较有力的政策和财政支持;近几年,公司机队规模、航线数量逐 年上升,收入规模呈较快增长趋势,后续随着飞行员、航班时刻等资源 得到持续补充,公司收入规模及盈利能力将会进一步提升.较充足的货 币资金存量及较强的主业现金回笼能力, 可为其即期债务本息的偿付提 供必要保障,总体抗风险能力较强. (1) 股东支持 该公司在业务上能够获得海航集团较大力度的支持. 自公司成立以 来,海航集团及其通过海航控股持续度公司注资.公司能够共享海航集 团基地、 人员培养、 代码共享及其他资源.公司在飞机、 航材等采购时, 主要通过海南航空等定制,公司能够享受到一定价格优惠. (2) 地方政府支持 该公司能够得到天津市等相关政府较大的支持.自成立以来,天津 市政府每年给予公司航线补贴、 地方税收返还和单机贴息补贴等政策和 财政支持,并且 2012 年以后,天津市政府对公司补贴力度进一步加大. 除此之外,公司在内蒙、新疆和南宁等地区能够获得一定政策和财政支 持. (3) 营业收入呈较快增长趋势 近几年,该公司机队规模、基地、航线数量逐年上升,公司营业收 入逐年增长.预计未来随着飞行员、航班时刻等资源持续得到补偿,公 司收入规模和盈利能力将会进一步提升. (4) 现金回笼能力强,且货币资金充裕 该公司机票回款方式主要为 T+1、T+2,主业现金回笼能力强,货 币资金储备充裕.2010~2012 年公司营业收入现金率分别为 100.06%、 102.43%和94.16%,2013 年第一季度为 103.69%. 17 新世纪评级 Brilliance Ratings 五、公司盈利能力及偿债能力 (一)公司盈利能力 该公司收入呈快速增长趋势,但营业利润较低,盈利能力偏弱;后 续随着公司规模效应逐步显现, 以及飞行员、 航班时刻等资源持续补充, 盈利能力有望逐步提升. 近几年,该公司机队规模逐年扩充,航线和通航点不断增加,营业 收入逐年增长,规模效应逐步显现,毛利率呈上升态势.2010~2012 年 公司毛利率分别为 16.22%、17.92%和19.99%,2013 年第一季度为 16.31%. 但2010~2012 年公司营业利润率分别为 0.71%、 1.11%和1.35%, 处于同业较低水平,这主要由于(1)公司成立时间比较短,发展速度 过快,飞机日利用率和部分航线客座率较低;2)公司主营支线航空, 部分航线为包机航线,处于微利状态.预计未来随着公司规模效应逐步 显现,飞行员、航班时刻等资源持续补充,航班客座率及飞机日利用率 随之提高,公司盈利能力也将会逐步得到提升. 图表 9. 公司与国内主要航空公司盈利指标对比(单位:%) 2011 年2012 年 航空公司 毛利率 营业利润率 净利润率 毛利率 营业利润率 净利润率 深圳航空 25.13 8.59 7.55 22.25 8.01 8.38 海南航空 25.79 12.15 10.79 25.32 6.90 6.74 山东航空 24.87 10.28 7.97 21.98 5.83 5.37 四川航空 18.68 7.14 5.88 20.25 4.88 4.68 天津航空 17.92 1.11 3.70 19.99 1.35 3.42 注:根据各航空公司年报整理、计算 航油成本是该公司营业成本的主要构成, 近几年占营业成本的比重 呈逐年上升趋势.航油价格易波动性使得公司面临较大的成本管控压 力,但燃油补贴可在一定程度上缓解航油价格上升带来的压力. 图表 10. 公司营业成本结构及变化趋势 (单位:%) 2010 年2011 年2012 年2013 年第一季度 航油成本 27.61 32.83 47.22 44.28 起降费 7.95 11.87 9.67 9.77 飞机发动机折旧 7.09 10.34 12.64 12.51 经营租赁费 23.01 15.40 8.67 7.93 其他 34.34 29.56 21.80 25.51 合计 100.00 100.00 100.00 100.00 注:根据天津航空提供数据整理、计算 18 新世纪评级 Brilliance Ratings 近几年,该公司处于业务快速扩张期,人力成本、借款费用、飞机 引进等费用支出较大, 2010~2012 年公司期间费用分别为 3.29 亿元、 5.47 亿元和 8.12 亿元,呈快速增长态势,且主要以财务费用为主.但受益 于营业收入快速增长,公司期间费用率则呈现相对较小的增长幅度,同 期分别为 12.49%、13.67%和15.50%.未来随着运力扩张,公司期间费 用将会进一步增加,面临较大的成本管控压力. 图表 11. 公司期间费用变化趋势 (单位:万元) 注:根据天津航空提供资料绘制 从利润构成来看,除毛利外,营业外收入也是该公司利润的重要来 源之一. 公司作为天津市地方航空公司, 在天津市区域市政占用率较高, 在飞机贴现、航线补贴等方面得到天津市政府较多的财政支持. 2010~2012 年,公司计入营业外收入的补贴收入分别为 0.95 亿元、0.99 亿元和 1.08 亿元. (二)公司偿债能力 近几年,该公司股东注资金额较大,使得业务快速扩张过程中,负 债程度保持相对稳定,但仍较高.未来随着公司经营规模和负债规模的 扩张,偿债压力将会进一步加大.但较充足的货币资金存量及较强的主 业现金回笼能力,可为其即期债务本息的偿付提供有效保障. 1. 债务分析 近几年,随着该公司业务和机队规模的扩充,资金需求量增加,导 致债务规模不断扩大(如图表 12 所示) ,但受益于股东增资,资产负债 率基本上保持相对稳定.2010~2012 年末和 2013 年3月末,公司资产 负债率分别为 78.76%、76.00%、77.01%和73.36%,负债程度处于同业 19 新世纪评级 Brilliance Ratings 中等水平.未来公司仍需投入大量资金以扩大机队规模,负债规模将会 进一步扩张. 图表 12. 公司与国内主要航空公司资产负债率对比 (单位:%) 航空公司 2010 年末 2011 年末 2012 年末 深圳航空 101.18 95.97 91.14 海南航空 81.22 82.08 74.21 山东航空 84.09 79.03 77.99 四川航空 93.06 89.93 88.04 天津航空 78.76 76.00 77.01 注:根据各航空公司年报整理、计算 从负债期限结构上看,该公司负债主要以非流动负债为主,非流动 负债由长期借款和融资租赁形成的长期应付款构成.2010~2012 年末和 2013 年3月末,公司长短期债务比分别为 328.15%、192.82%、190.38% 和212.68%.根据发展规划,公司飞机引进将以自购和融资租赁为主, 预计非流动负债规模将进一步提高. 近几年, 该公司刚性债务总额逐年增加,2013 年3月末达到 136.68 亿元,占负债总额比例为 97.27%;同期末由短期借款、应付票据、应 付短期融资券等构成的短期刚性债务规模达到 41.11 亿元,占期末流动 负债的比例为 91.48%.公司短期刚性负债余额较大,存在较大的短期 偿债压力. 而公司长期借款和长期应付款也将在 2015 年之后陆续到期, 后续公司债务偿付及增量融资压力也将随之加大. 图表 13. 天津航空负债结构及变化趋势 (单位:亿元) 注:根据天津航空提供的资料绘制 2012 年末,该公司银行借款余额为 79.09 亿元,主要集中于长期借 款,与公司主业运营期限特点相匹配.从借款方式看,公司以保证借款 和抵押借款为主,占比分别为 36.81%和62.12%.2013 年3月末公司银 20 新世纪评级 Brilliance Ratings 行借款达到 82.27 亿元,较上年末增长了 4.02%. 图表 14. 2012 年末公司银行借款类型 (单位:亿元) 信用借款 保证借款 质押借款 抵押借款 合计 短期借款 0.66 23.11 0.18 0.00 23.96 长期借款 0.00 6.00 0.00 49.13 55.13 合计 0.66 29.11 0.18 49.13 79.09 占比 0.84% 36.81% 0.23% 62.12% 100.00% 注:根据天津航空提供的资料绘制 2. 现金流分析 该公司主业获取现金的能力较强,2010~2012 年营业收入现金率分 别为 100.06%、102.43%和94.16%,2013 年第一季度为 103.69%.公司 现金流出主要为航油、飞行学员的培训支出等;近几年,随着公司运营 规模的扩充, 现金流出呈增长趋势. 但受益于公司营业收入的快速增长, 经营活动产生现金净流量呈增长趋势.2010~2012 年公司经营性现金净 流入量分别为 2.90 亿元、8.95 亿元和 9.15 亿元,但2013 年第一季度仅 为0.90 亿元(2012 年第一季度为-1.45 亿元) . 2010~2012 年该公司 EBITDA 分别为 5.17 亿元、9.80 亿元和 13.90 亿元.但2012 年由于债务规模增长较快,公司现金流对债务覆盖程度 有所下降.总体来看,相对于偏高的刚性债务,公司现金流对债务覆盖 程度尚可(如图表 15 所示) . 图表 15. 天津航空经营性现金流对债务覆盖情况 指标名称 2010 年2011 年2012 年EBITDA/报告期利息支出(倍) 2.52 2.33 2.25 EBITDA/刚性债务(倍) 0.09 0.10 0.12 经营性现金净流入与负债总额比率(%) 3.88 8.98 7.45 经营性现金净流入量/刚性债务(%) 5.33 9.48 7.73 注:根据天津航空提供数据整理、计算 自成立以来,该公司机队规模快速扩张,大量采购飞机和航材、添 置专用设备,基本平均每月采购 1 架飞机,而自 2012 年开始公司逐步 放缓了飞机采购进度,公司投资支出有所下降.2010~2012 年公司投资 活动现金净流出量分别为 31.93 亿元、33.10 亿元和 19.59 亿元,2013 年第一季度为 9.97 亿元.但经营活动所获得的现金流仍不能满足投资 需求及后续债务偿付需求,所需资金缺口将主要通过债务融资来满足. 21 新世纪评级 Brilliance Ratings 图表 16. 天津航空现金流状况及变化趋势(单位:亿元) (40) (30) (20) (10) 0 10 20 30 40 2010年2011年2012年2013年一季度 经营活动产生的现金净流量 投资活动产生的现金净流量 筹资资活动产生的现金净流量 现金及现金等价物增加额 注:根据天津航空提供的资料绘制 3. 资产质量分析 受益于股东注资不断增加,该公司资本实力逐年增强,处于同业中 等水平.2010~2012 年末公司实收资本分别为 23.00 亿元、29.50 亿元和 32.50 亿元,2013 年3月末达到 40 亿元;另外,天航控股已于 2013 年4月对公司进一步增资 4 亿元.公司所有者权益主要由实收资本构成, 近三年占比一直保持在 95%以上,权益资本结构稳健. 图表 17. 公司与国内主要航空公司资本实力对比 (单位:亿元) 2010 年末 2011 年末 2012 年末 航空公司 实收资本 所有者权益 实收资本 所有者权益 实收资本 所有者权益 深圳航空 8.13 -3.06 8.13 12.64 8.13 31.25 海南航空 41.25 134.39 41.25 145.71 60.91 239.09 山东航空 4.00 14.20 4.00 20.49 4.00 24.79 四川航空 3.50 9.57 3.50 16.19 3.50 21.98 天津航空 23.00 24.14 29.50 34.64 32.50 40.60 注:根据各航空公司年报整理、计算 近几年,该公司业务发展迅速,资产规模快速扩张.2012 年末公 司资产总额为 176.57 亿元, 其中流动资产和非流动资产分别为 31.21 亿 元和 145.35 亿元;2013 年3月末公司资产总额达到 191.55 亿元.货币 资金和其他应收款是流动资产主要构成,2012 年末占比分别为 32.55% 和45.92%.其中 2012 年末公司与海航集团由于包机、飞机转让、机票 代销和内部往来等所形成的其他应收款余额为 9.00 亿元,占公司其他 应收款的比例为 78.40%.近几年公司融资规模加大,经营状况改善, 资金存量增加,2013 年3月末公司货币资金为 12.09 亿元,较为充足的 货币资金存量可为即期债务偿付提供一定保障. 但由于海航集团对公司 资金统一调度使用,关联方占款数额相对较大,目前公司有大量资金能 22 新世纪评级 Brilliance Ratings 否收回与海航集团及关联方财务状况密切相关. 图表 18. 天津航空资产结构及变化趋势(单位:亿元) 0 50 100 150 200 250 2010年末 2011年末 2012年末 2013年3月末 货币资金 应收账款 预付款项 其他应收款 固定资产 在建工程 其他 注:根据天津航空提供的资料绘制 该公司非流动资产主要为固定资产.固定资产由飞机、飞机发动机 和融资租赁固定资产构成.2012 年末,飞机及飞机发动机、融资租赁 固定资产分别为 72.75 亿元和 56.57 亿元,占固定资产比例分别为 55.88%和43.46%. (三)外部支持 该公司能够得到天津市政府较大的政策和财政支持.2012 年7月, 海航集团与天津市政府再次签署《全面战略合作协议》 ,公司能够得到 天津市政府较大财政政策、税收政策及其他政策支持.2009~2011 年天 津市政府每年给予公司 0.50 亿元航线补贴,按50%返还公司上缴税收 地方留成部分等,给予飞机补贴(即对公司购买每架飞机进行补贴) . 2012 年以后,天津市政府给予公司航线补贴增加到 1.00 亿元/年,税收 返还政策延续至"十二五"期末,并对飞行特业人员个人所得税地方留 成部分给予返还,对新购飞机给予单机贴息补贴 100 万元.除此之外, 公司在新疆、内蒙和南宁等区域能够获得政府政策和财政支出,比如航 线补贴、机场费用优惠等. 该公司能够共享海航集团基地和人员培养及其他资源,并能够获得 资金支持.自公司 2009 年成立以来,海航集团及期通过天航控股逐年 对公司进行注资,公司注册资本从最初的 1 亿元增加至 2013 年3月末 的40 亿元,且后续海航集团将通过天航控股进一步对公司增资. 截至 2013 年3月末,该公司获得银行授信总额度为 107.24 亿元, 未使用的授信总额度为 16.98 亿元. 23 新世纪评级 Brilliance Ratings 六、公司过往债务履约情况 根据该公司 2013 年6月17 日的《企业基本信用信息报告》 ,公司无 违约情况发生. 七、评级结论 该公司为海航集团下属的航空板块企业之一,2012年控股股东由海 航集团变更为天航控股,而天航控股仍由海航集团实际控制.公司已设 立有董事会及监事会等决策及监督机构.但海航集团及其他关联方占用 公司款项数额较大,公司信用质量易受到海航集团及关联方财务状况的 影响.另外,未来随着机队规模扩充,公司面临一定的人才补充压力. 该公司主营支线航空客运业务,在天津、内蒙古、新疆等地区市场 占有率较高,能够获得相关地方政府航线政策及财政支持,并可避免高 铁替代作用.公司处于快速扩张期,主营业务呈良好发展态势,但由于 支线运营成本大,利润空间小,公司面临一定的经营压力.同时,航油 价格波动、运力扩张和飞行员培养等使公司面临较大的成本管控压力. 近几年,该公司股东注资金额较大,使得业务快速扩张过程中,负 债程度保持相对稳定,但仍较高.未来随着公司经营规模和负债规模的 扩张,偿债压力将会进一步加大.公司收入呈较快增长趋势,但营业利 润较低,盈利能力偏弱;后续随着公司规模效应逐步显现,以及飞行员、 航班时刻等资源持续补充,盈利能力有望逐步提升.较充足的货币资金 存量及较强的主业现金回笼能力,可为其即期债务本息的偿付提供有效 保障. 24 新世纪评级 Brilliance Ratings 跟踪评级安排 根据政府主管部门要求和本评级机构的业务操作规范,在本次评级的 信用等级有效期【至天津航空 2014 年度第二期短期融资券本息的约定偿付 日止】内,本评级机构将对其进行持续跟踪评级,包括持续定期跟踪评级 与不定期跟踪评级. 跟踪评级期间,本评级机构将持续关注发行人外部经营环境的变化、 影响发行人经营或财务状况的重大事件、发行人履行债务的情况等因素, 并出具跟踪评级报告,以动态地反映发行人的信用状况. (一) 跟踪评级时间和内容 本评级机构对发行人跟踪评级的期限为本评级报告出具日至失效日. 定期跟踪评级将在本次信用评级报告出具后每年出具一次正式的定期 跟踪评级报告.定期跟踪评级报告与首次评级报告保持衔接,如定期跟踪 评级报告与上次评级报告在结论或重大事项出现差异的,本评级机构将作 特别说明,并分析原因. 不定期跟踪评级自本次评级报告出具之日起进行.在发生可能影响本 次评级报告结论的重大事项时,发行人应根据已作出的书面承诺及时告知 本评级机构相应事项.本评级机构及评级人员将密切关注与发行人有关的 信息,在认为必要时及时安排不定期跟踪评级并调整或维持原有信用级别. 不定期跟踪评级报告在本评级机构向发行人发出"重大事项跟踪评级告知 书"后10 个工作日内提出. (二) 跟踪评级程序 定期跟踪评级前向发行人发送"常规跟踪评级告知书",不定期跟踪评 级前向发行人发送"重大事项跟踪评级告知书". 跟踪评级将按照收集评级所需资料、现场调研、评级分析、评级委员 会审核、出具评级报告、公告等程序进行. 本评级机构的跟踪评级报告和评级结果将对债务人、债务人所发行金 融产品的投资人、债权代理人、监管部门及监管部门要求的披露对象进行 披露. 在持续跟踪评级报告出具之日后 10 个工作日内,发行人和本评级机构 应在监管部门指定媒体及本评级机构的网站上公布持续跟踪评级结果. 25 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录一: 公司股权架构图8 注:根据天津航空提供的资料绘制(截至 2013 年3月末) 8 天保投资、北方总部、天津信托和海航航空分别为天津保税区投资有限公司、海航集团北方总 部有限公司、天津信托有限公司和海航航空控股有限公司的简称. 海航集团有限公司 天津航空有限责任公司 北方总部 海南航空 天保投资 100% 5.00% 12.98% 19.52% 天航控股 47.37% 海航航空 31.58% 62.50% 天津信托 21.05% 26 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录二: 公司组织结构图 注:根据天津航空提供的资料绘制(截至 2013 年3月末) 董事会 监事会 维修工程部运行控制部服务部市场销售部人资行政部财务部安全监察部货运部飞行部基建办西北分公司内蒙分公司南宁分公司新疆运行基地贵阳运行基地总裁 董事会 股东会 27 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录三: 主要财务数据及指标表 主要财务数据与指标[合并口径] 2010 年2011 年2012 年2013 年 第一季度 资产总额[亿元] 113.66 144.35 176.57 191.55 货币资金[亿元] 5.79 13.44 12.46 12.09 刚性债务[亿元] 83.58 105.26 131.36 136.68 所有者权益 [亿元] 24.14 34.64 40.60 51.03 营业收入[亿元] 26.34 40.03 52.39 13.52 净利润 [亿元] 1.23 1.48 1.79 0.02 EBITDA[亿元] 5.17 9.80 13.90 - 经营性现金净流入量[亿元] 2.90 8.95 9.15 0.90 投资性现金净流入量[亿元] -31.93 -33.10 -19.59 -9.97 资产负债率[%] 78.76 76.00 77.01 73.36 长期资本固定化比率[%] 89.65 109.95 112.03 105.32 权益资本与刚性债务比率[%] 28.88 32.91 30.90 37.34 流动比率[%] 145.90 71.61 66.66 82.64 速动比率[%] 136.10 67.52 60.56 75.95 现金比率[%] 27.69 35.88 26.62 26.89 利息保障倍数[倍] 1.58 1.24 1.25 - 有形净值债务率[%] 437.75 348.63 373.90 301.83 营运资金与非流动负债比率[%] 13.99 -14.73 -17.51 -8.16 担保比率[ 应收账款周转速度[次] 13.55 25.85 21.13 - 存货周转速度[次] 75.78 80.40 93.33 - 固定资产周转速度[次] 0.49 0.48 0.46 - 总资产周转速度[次] 0.28 0.31 0.33 - 毛利率[%] 16.22 17.92 19.99 16.31 营业利润率[%] 0.17 1.11 1.35 0.15 总资产报酬率[%] 3.47 4.05 4.81 - 净资产收益率[%] 6.63 5.03 4.76 - 净资产收益率*[%] 6.63 5.03 4.76 - 营业收入现金率[%] 100.06 102.43 94.16 103.69 经营性现金净流入量与流动负债比率[%] 15.98 30.65 21.71 - 经营性现金净流入量与负债总额比率[%] 3.88 8.98 7.45 - 非筹资性现金净流入量与流动负债比率[%] -159.96 -82.75 -24.77 - 非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] -38.84 -24.25 -8.50 - EBITDA/利息支出[倍] 2.52 2.33 2.25 - EBITDA/刚性债务[倍] 0.09 0.10 0.12 - 注: 表中数据依据天津航空经审计的 2010~2012 年度及未经审计的 2013 年第一季度财务数 据整理、计算. 28 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录四: 各项财务指标的计算公式 指标名称 计算公式 资产负债率(%) 期末负债合计/期末资产总计*100% 长期资本固定化比率(%) 期末非流动资产合计/(期末负债及所有者权益总计-期末流 动负债合计)*100% 权益资本与刚性债务比率(%) 期末所有者权益合计/期末刚性债务余额*100% 流动比率(%) 期末流动资产合计/期末流动负债合计*100% 速动比率(%) (期末流动资产合计-期末存货余额-期末预付账款余额- 期末待摊费用余额)/期末流动负债合计)*100% 现金比率(%) [期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银 行承兑汇票余额]/期末流动负债合计*100% 利息保障倍数(倍) (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/ (报告期 列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出) 有形净值债务率(%) 期末负债合计/(期末所有者权益合计-期末无形资产余额-期末商誉余额 -期末长 期待摊费 用余额 -期末待摊 费用余 额)*100% 营运资金与非流动负债比率(%) (期末流动资产合计-期末流动负债合计)/期末非流动负债合 计*100% 担保比率(%) 期末未清担保余额/期末所有者权益合计*100% 应收账款周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2] 存货周转速度(次) 报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2] 固定资产周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初固定资产余额+期末固定资产余额)/2] 总资产周转速度(次) 报告期营业收入/[(期初资产总计+期末资产总计)/2] 毛利率(%) 1-报告期营业成本/报告期营业收入*100% 营业利润率(%) 报告期营业利润/报告期营业收入*100% 总资产报酬率(%) (报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初 资产总计+期末资产总计)/2]*100% 净资产收益率(%) 报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合 计)/2]*100% 净资产收益率*(%) 报告期归属于母公司所有者的净利润/[(期初归属母公司所有 者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]*100% 营业收入现金率(%) 报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入 *100% 经营性现金净流入量与流动负债比 率(%) 报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+ 期末流动负债合计)/2]*100% 经营性现金净流入量与负债总额比 率(%) 报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初负债总额+期末 负债总额)/2]*100% 非筹资性现金净流入量与流动负债 比率(%) (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初流动负债合计+期末流动负债合 计)/2]*100% 非筹资性现金净流入量与负债总额 比率(%) (报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生 的现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]*100% EBITDA/利息支出[倍] 报告期 EBITDA/(报告期列入财务费用的利息支出+报告期 资本化利息) EBITDA/刚性债务[倍] EBITDA/[(期初刚性债务余额+期末刚性债务余额)/2] 注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准. 注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+长期借款+应付债券+其他具期债务 注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销 29 新世纪评级 Brilliance Ratings 附录五: 评级结果释义 本评级机构主体信用等级划分及释义如下: 等级含义AAA 级 偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低 AA 级 偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低 A 级 偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低 投资级BBB 级 偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般 BB 级 偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高 B 级 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高 CCC 级 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高 CC 级 在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务 投机级C级不能偿还债务 注:除AAA、CCC 及以下等级外,每一个信用等级可用"+"、"-"符号进行微调,表示略高 或略低于本等级.