证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载 [table_main] 调研简报 传媒 掌趣科技(300315.SZ)/34.38 元 外延式路径清晰,持续投资并购可期 事项掌趣科技 2 月27 日举办机构投资者交流会,公司董事长姚文斌、总经理叶颖 涛、副总兼董秘张文霞,动网先锋董事长宋海波等出席了交流会. 主要观点 1. 掌趣科技转型目标坚决,制定并实施双引擎战略. 公司从功能机手游向网页游戏及智能机手机游戏转型的目标坚决, 为此制定了 内生式增长结合外延式增长的双引擎战略, 立志打造业内领先的跨平台的手机 游戏+页面游戏开发商、发行商和运营商. 2. 被并购标的动网先锋具有较强的产品开发和发行能力. 动网先锋目前有 10 个工作室, 计划每年发行 6 到8款页游产品, 2 到3款移动 产品,产品类型覆盖较全.收入方面,三月份充值金额突破五千万金额,今年 有希望做到腾讯开放平台第 1 名,对13 年、14 年预期乐观. 3. 此次并购后可形成协同效应,将成为掌趣长期战略. 此次并购符合掌趣科技既定并购策略,双方在产品研发、渠道推广方面已经产 生协同效应,可以实现游戏产品的多平台发布. 4. 交易结构创新可以对外延式发展策略形成有效支持. 此次收购采取同股不同价的交易结构,动网先锋团队享受较高的收益,同时需 要承担更多的风险与责任,宋海波已成为合并后公司第 4 大股东,将与掌趣原 创始团队一起开启"二次创业"新征程. 鉴于轻游戏高速发展的行业现状,以及激烈竞争带来并购增加的趋势,掌趣科 技通过引入并购基金等创新将会有效支持对外持续并购策略. 5. 预测 2013/2014 年EPS 分别为 0.95 元/1.17 元 (包含对动网先锋的并购) , 当前股价对应 2013/2014 年PE 分别为 36 倍/29 倍.考虑到公司账上现金较为 充足,页游可选并购标的变多,智能机游戏处于爆发期,新的投资并购值得期 待,未来业绩存在上调空间,建议积极关注,维持推荐评级. 风险提示 1. 轻游戏市场竞争激烈,且产品生命周期短,被并购标的业绩可能不达预期 2. 并购后在企业文化融合、内部沟通、人才激励等方面存在的潜在风险. [table_reportdate] 2013 年02 月28 日 调研简报 证券研究报告 证券分析师: 高利 执业编号: S0360209120018 研究助理: 薛钊 Tel: 010-66500852 Email: xuezhao@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级: 推荐 评级变动: 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 16366 流通 A 股/B 股(万股) 4092/0 资产负债率(%) 每股净资产(元) 市盈率(倍) 市净率(倍) 12 个月内最高/最低价 36.25/17.75 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12 个月) 资料来源:港澳资讯 相关研究报告 《轻游戏的成长逻辑》 2013-02-05 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 2 / 7 一、掌趣科技转型目标坚决,制定并实施双引擎战略 公司提出利用三年到五年时间成长成为全球领先的跨平台的手机游戏和页面游戏的开发 商、发行商和运营商的目标,并计划在 3 年到 5 年成为国内 A 股上以互联网和移动互联 网范畴的市值最高的企业.围绕战略目标,公司制定了内生式增长和外延式发展的双引 擎战略. 内生增长方面,公司加速向智能机平台游戏的转型.在产品方面,目前有约十个工作室, 从12 年2月起陆续推出自主研发的手机网游产品,同时在代理发行上进行部署,已发行八 款网游.在渠道方面,加强与三星、苹果、诺基亚等硬件厂商,以及中移动、腾讯、UC、 当乐网等安卓应用市场的合作. 外延式发展方面,公司认同美国艺电 (NASDAQ: ERTS) 的并购式发展策略.文化产业很难 靠一个或者几个团队持续不断的做出不同类型的这种精品游戏,一定是需要不同的团队, 组合不同的创意,形成不同类型的产品,在不同的渠道进行营销,这也是公司实施外延式 发展的依据. 二、并购对象动网先锋具有较强的产品开发和发行能力 动网先锋目前有 8 个网页游戏工作室,1 个手机游戏工作室和 1 个美术工作室,并根据盈利 与否采取项目淘汰制,基本上每个工作室都有一款盈利的产品. 产品方面,目前来说上线的 10 余款产品 90% 的产品都是处于盈利的状态.计划每年发行 6 到8款页游产品,2 到3款移动产品,其中创新型产品 2 款,局部创新 2 到3款,跟随型产 品3到4款. 其中,《武道破天》现在月充值超过千万,保持了大概半年时间的峰值;《寻侠》已经保持 了一年时间的收入,以及连续六个月的收入峰值,累计充值金额达到 2 亿多,预计 13 年还 能保持收入的峰值状态.《寻侠》移动版基于页游基础进行移植,12 年底进行了测试,3 月 份会进行一个推广期,预期很高;《战龙三国》是首款代理的产品(其制作人属于行业内顶 尖的制作人),2 月刚进入到千万级别的水平,向上的空间会比《寻峡》会大.公司完善不 同游戏类型的布局,在自主开发和代理联运方面都有较好的市场表现. 图表 1 动网先锋及旗下工作室研发能力 资料来源:公司路演资料 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 3 / 7 收入方面,公司 12 年前期平均在月充值金额在三千五到四千万之间,目前已经连续三个月 超过了四千五百万,三月份突破 五千万金额.最近三个月的当月充值金额达到了腾讯的第 三名,三月金额会在第二名,今年完全有希望达到第一名的水平(第一、二名都是腾讯参 股、控股的公司),13 及14 年有较乐观预计. 三、此次并购后可形成协同效应,将成为掌趣长期战略 掌趣科技已形成了较完善的并购机制,并专门成立企业发展部开展相关工作. 在并购标选择方面主要有三点,一是在战略目标和企业文化方面具有一致性;二是与掌趣 互补性强,包括在产品互补和渠道互补两方面;三是要求并购企业在细分领域排名前五、 前十,有成熟的团队,具有连续开发多款成功产品的经验.动网先锋在页游上具有优势, 掌趣科技在移动端表现突出,加之页游、手游有跨平台的趋势,因此这次合并会产生较强 的协同效应,符合既定的并购策略. 图表 2 掌趣科技本次交易的目的 资料来源:公司路演资料 华创证券 在并购后的融合方面.原掌趣科技高层更多负责战略层面的资源协调,原动网先锋团队在 产品开发方面具有独立性,双方紧密沟通,掌趣会对动网先锋的移动开发给予支持.例如,在产品开发方面,动网先锋拿到《西游降魔篇》版权,页游开发顺利,但手游版本开发 遇到问题,而掌趣对手游开发给予很大支持,包括产品的开发移植,以及市场资源方面, 使得产品顺利上线. 页游方面,腾讯控制 50%的渠道,而动网先锋与腾讯有非常好的合作关系,有利于掌趣进 入页游市场.手游方面,因为中移动开放短代计费业务,手游用户付费将更为便利,对手 游盈利是利好消息.因为掌趣与电信运营商的长期合作关系,公司对手游业务预期很乐 观.页游和手游渠道的畅通,有利于公司多平台发布游戏产品战略的实施. 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 4 / 7 四、交易结构创新可以对外延式发展策略形成有效支持 此次并购采取同股不同价的交易结构.占股 60%的投资人拿到了剩余的 40%左右的交易对 价,折算市盈率倍数只有 7 倍的估值,但通过现金结算,可以快速退出. 动网先锋创始团队方面,则以约 40%的股份拿到了 60%的交易对价,折算市盈率相对 13 年达到 16 倍估值.交易方式是 50%股份,50% 现金,其中宋海波成为掌趣科技第四大股 东.在业绩承诺方面,动网先锋 13 年需实现利润 7485 万,14 年9343 万,15 年11237 万.如果在 3 年的承诺期,利润超过了承诺业绩的利润的话,超出部分要返还给团队,奖 励的上限不超过一亿.而如果业绩没有达到,则动网团队要进行补偿.通过这种方式可以 对动网先锋团队进行有效激励. 长期来看,因为 A 股IPO 暂缓,海外上市 PE 倍数低又没有交易量等原因,游戏企业有较大 的被收购意愿,而掌趣因为是专业游戏公司,因此相对其他公司具有更大吸引力,公司称 已有多家游戏企业在与掌趣接触.加之 2012 年智能机游戏市场井喷,行业拐点出现,预计 今年智能手游会出现月收入过五千万的产品.因此,公司今年会在手游领域继续通过并购 实现高速发展. 图表 3 掌趣科技的外延发展的策略 资料来源:公司路演资料 华创证券 此次并购中,公司通过对现金和股票比例的调配,可以在收购中保留更多现金为以后收购 留有足够筹码,并积累了相关经验.未来公司会同时开展并购和投资,并可能引入并购基 金,以防止股权早期分散.这些并购中交易结构的创新将会对公司长期实施外延式发展形 成有效支持. 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 5 / 7 附录:财务预测表 资产负债表 利润表 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E 流动资产 132 267 450 616 营业收入 184 225 597 740 现金 101 229 352 495 营业成本 86 92 266 329 应收账款 23 29 76 94 营业税金及附加6719 23 其它应收款 2 2 7 7 营业费用 4 4 11 14 预付账款 6 6 15 19 管理费用 27 32 106 126 存货 0 0 0 0 财务费用 (2) (1) (2) (3) 其他 6 6 15 19 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 106 86 91 96 公允价值变动收益0000长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 80 85 90 95 营业利润 63 91 198 251 无形资产 1 1 1 1 营业外收入 1 3 9 3 其他 25 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 239 353 541 712 利润总额 64 95 207 254 流动负债 15 14 29 26 所得税 8 12 28 35 短期借款 0 0 0 0 净利润 56 82 178 219 应付账款 9 8 22 19 少数股东损益 0 0 0 0 其他 6 7 7 7 归属母公司净利润56 82 178 219 非流动负债 0 0 0 0 EBITDA 61 90 196 248 长期借款 0 0 0 0 EPS(元) 0.30 0.44 0.95 1.17 其他 0 0 0 0 负债合计 15 14 29 26 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 2011 2012E 2013E 2014E 股本 123 164 187 187 成长能力 资本公积金 11 11 11 11 营业收入 57% 23% 165% 24% 留存收益 90 164 314 487 营业利润 36% 46% 117% 27% 归属母公司股东权益224 339 512 686 归属母公司净利润35% 48% 117% 23% 负债和股东权益 239 353 541 712 获利能力 毛利率 53.0% 59.3% 55.5% 55.5% 现金流量表 净利率 30.3% 36.5% 29.9% 29.6% 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E ROE 24.9% 24.3% 34.8% 32.0% 经营活动现金流 55 74 130 191 ROIC 23.6% 23.1% 32.9% 31.1% 净利润 56 82 178 219 偿债能力 折旧摊销 0 0 0 0 资产负债率 6.2% 4.1% 5.3% 3.6% 财务费用 (2) (1) (2) (3) 净负债比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 投资损失 0 (0) (0) (0) 流动比率 8.9 18.6 15.6 23.8 营运资金变动 1 (7) (46) (25) 速动比率 8.9 18.6 15.6 23.8 其它 0 0 1 0 营运能力 投资活动现金流 (87) 20 (5) (5) 总资产周转率 0.8 0.6 1.1 1.0 资本支出 (83) (5) (5) (5) 应收帐款周转率 9.4 8.5 11.3 8.7 长期投资 0 0 0 0 应付帐款周转率 14.2 10.9 18.1 16.2 其他 (4) 25 0 0 每股指标(元) 筹资活动现金流 (1) 34 (2) (42) 每股收益 0.30 0.44 0.95 1.17 短期借款 (3) 0 0 0 每股经营现金 0.29 0.39 0.70 1.02 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 1.20 1.81 2.74 3.66 普通股增加 0 41 24 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 115.6 78.3 36.1 29.3 其他 2 (7) (26) (42) P/B 28.7 19.0 12.6 9.4 现金净增加额 (34) 128 123 144 EV/EBITDA 68.8 46.4 21.4 16.9 资料来源:公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 6 / 7 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务办公电话 企业邮箱 北京 杨晓昊 机构销售总监 010-66500808 yangxiaohao@hczq.com 刘玄机构销售经理 010-66500807 liuxuan@hczq.com 石曌飞 机构销售经理 010-66500836 shizhaofei@hczq.com 翁波机构销售经理 010-66500810 wengbo@hczq.com 赵翌帆 机构销售经理 010-66500809 zhaoyifan@hczq.com 广深 李涛机构销售总监 0755-82027736 litao@hczq.com 张娟机构销售经理 0755-82828570 zhangjuan@hczq.com 孔令瑶 机构销售经理 0755-83715429 konglingyao@hczq.com 宋唯瑛 机构销售经理 0755-83711905 songweiying@hczq.com 刁建楠 机构销售助理 0755-88283039 diaojiannan@hczq.com 上海 魏媛红 机构销售总监 021-50589152 weiyuanhong@hczq.com 王维昌 机构销售经理 021-50111907 wangweichang@hczq.com 熊俊 机构销售经理 021-50583558 xiongjun@hczq.com 李茵茵 机构销售经理 021-50589862 liyinyin@hczq.com 吴丽平 机构销售经理 021-50581878 wuliping@hczq.com 晏宗飞 机构销售经理 021-50157561 yanzongfei@hczq.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300) 公司投资评级说明: ? 强推:预期未来 6个月内超越基准指数20%以上; ? 推荐:预期未来 6个月内超越基准指数10%-20%; ? 中性:预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10%之间; ? 回避:预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间. 行业投资评级说明: ? 推荐:预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上; ? 中性:预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%; ? 回避:预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上. 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息,准确表述了分析师的个人观点; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何 建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负 有任何直接或者间接的可能责任. 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司(以下简称"本公司")的客户使用.本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户. 本报告信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证.本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于 发布本报告当日的判断. 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料、 意见及推测不一致的报告. 本公司在知晓范围内履行披露义务. 报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价.本报告所载信息均为个人观点,并不构成对所涉及证 券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求.客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定 状况.本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动. 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、 发表或引用本报告的任何部分.如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为"华创证券研究",且 不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改. 证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易.市场有风险,投资需谨慎. 北京总部 深圳分部 上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 地址:深圳市福田区深南大道 4001 号 地址:上海浦东新区福山路 450 号 恒奥中心 C 座3A 时代金融大厦 6 楼A单元 新天国际大厦 22 楼A座邮编:100033 邮编:518038 邮编:200122 传真:010-66500801 传真:0755-82027731 传真:021-50583558
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证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号 未经许可,禁止转载 [table_main] 调研简报 传媒 掌趣科技(300315.SZ)/34.38 元 外延式路径清晰,持续投资并购可期 事项掌趣科技 2 月27 日举办机构投资者交流会,公司董事长姚文斌、总经理叶颖 涛、副总兼董秘张文霞,动网先锋董事长宋海波等出席了交流会. 主要观点 1. 掌趣科技转型目标坚决,制定并实施双引擎战略. 公司从功能机手游向网页游戏及智能机手机游戏转型的目标坚决, 为此制定了 内生式增长结合外延式增长的双引擎战略, 立志打造业内领先的跨平台的手机 游戏+页面游戏开发商、发行商和运营商. 2. 被并购标的动网先锋具有较强的产品开发和发行能力. 动网先锋目前有 10 个工作室, 计划每年发行 6 到8款页游产品, 2 到3款移动 产品,产品类型覆盖较全.收入方面,三月份充值金额突破五千万金额,今年 有希望做到腾讯开放平台第 1 名,对13 年、14 年预期乐观. 3. 此次并购后可形成协同效应,将成为掌趣长期战略. 此次并购符合掌趣科技既定并购策略,双方在产品研发、渠道推广方面已经产 生协同效应,可以实现游戏产品的多平台发布. 4. 交易结构创新可以对外延式发展策略形成有效支持. 此次收购采取同股不同价的交易结构,动网先锋团队享受较高的收益,同时需 要承担更多的风险与责任,宋海波已成为合并后公司第 4 大股东,将与掌趣原 创始团队一起开启"二次创业"新征程. 鉴于轻游戏高速发展的行业现状,以及激烈竞争带来并购增加的趋势,掌趣科 技通过引入并购基金等创新将会有效支持对外持续并购策略. 5. 预测 2013/2014 年EPS 分别为 0.95 元/1.17 元 (包含对动网先锋的并购) , 当前股价对应 2013/2014 年PE 分别为 36 倍/29 倍.考虑到公司账上现金较为 充足,页游可选并购标的变多,智能机游戏处于爆发期,新的投资并购值得期 待,未来业绩存在上调空间,建议积极关注,维持推荐评级. 风险提示 1. 轻游戏市场竞争激烈,且产品生命周期短,被并购标的业绩可能不达预期 2. 并购后在企业文化融合、内部沟通、人才激励等方面存在的潜在风险. [table_reportdate] 2013 年02 月28 日 调研简报 证券研究报告 证券分析师: 高利 执业编号: S0360209120018 研究助理: 薛钊 Tel: 010-66500852 Email: xuezhao@hczq.com [table_investrank] 投资评级 投资评级: 推荐 评级变动: 维持 [table_data] 公司基本数据 总股本(万股) 16366 流通 A 股/B 股(万股) 4092/0 资产负债率(%) 每股净资产(元) 市盈率(倍) 市净率(倍) 12 个月内最高/最低价 36.25/17.75 [table_stockTrend] 市场表现对比图(近12 个月) 资料来源:港澳资讯 相关研究报告 《轻游戏的成长逻辑》 2013-02-05 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 2 / 7 一、掌趣科技转型目标坚决,制定并实施双引擎战略 公司提出利用三年到五年时间成长成为全球领先的跨平台的手机游戏和页面游戏的开发 商、发行商和运营商的目标,并计划在 3 年到 5 年成为国内 A 股上以互联网和移动互联 网范畴的市值最高的企业.围绕战略目标,公司制定了内生式增长和外延式发展的双引 擎战略. 内生增长方面,公司加速向智能机平台游戏的转型.在产品方面,目前有约十个工作室, 从12 年2月起陆续推出自主研发的手机网游产品,同时在代理发行上进行部署,已发行八 款网游.在渠道方面,加强与三星、苹果、诺基亚等硬件厂商,以及中移动、腾讯、UC、 当乐网等安卓应用市场的合作. 外延式发展方面,公司认同美国艺电 (NASDAQ: ERTS) 的并购式发展策略.文化产业很难 靠一个或者几个团队持续不断的做出不同类型的这种精品游戏,一定是需要不同的团队, 组合不同的创意,形成不同类型的产品,在不同的渠道进行营销,这也是公司实施外延式 发展的依据. 二、并购对象动网先锋具有较强的产品开发和发行能力 动网先锋目前有 8 个网页游戏工作室,1 个手机游戏工作室和 1 个美术工作室,并根据盈利 与否采取项目淘汰制,基本上每个工作室都有一款盈利的产品. 产品方面,目前来说上线的 10 余款产品 90% 的产品都是处于盈利的状态.计划每年发行 6 到8款页游产品,2 到3款移动产品,其中创新型产品 2 款,局部创新 2 到3款,跟随型产 品3到4款. 其中,《武道破天》现在月充值超过千万,保持了大概半年时间的峰值;《寻侠》已经保持 了一年时间的收入,以及连续六个月的收入峰值,累计充值金额达到 2 亿多,预计 13 年还 能保持收入的峰值状态.《寻侠》移动版基于页游基础进行移植,12 年底进行了测试,3 月 份会进行一个推广期,预期很高;《战龙三国》是首款代理的产品(其制作人属于行业内顶 尖的制作人),2 月刚进入到千万级别的水平,向上的空间会比《寻峡》会大.公司完善不 同游戏类型的布局,在自主开发和代理联运方面都有较好的市场表现. 图表 1 动网先锋及旗下工作室研发能力 资料来源:公司路演资料 华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 3 / 7 收入方面,公司 12 年前期平均在月充值金额在三千五到四千万之间,目前已经连续三个月 超过了四千五百万,三月份突破 五千万金额.最近三个月的当月充值金额达到了腾讯的第 三名,三月金额会在第二名,今年完全有希望达到第一名的水平(第一、二名都是腾讯参 股、控股的公司),13 及14 年有较乐观预计. 三、此次并购后可形成协同效应,将成为掌趣长期战略 掌趣科技已形成了较完善的并购机制,并专门成立企业发展部开展相关工作. 在并购标选择方面主要有三点,一是在战略目标和企业文化方面具有一致性;二是与掌趣 互补性强,包括在产品互补和渠道互补两方面;三是要求并购企业在细分领域排名前五、 前十,有成熟的团队,具有连续开发多款成功产品的经验.动网先锋在页游上具有优势, 掌趣科技在移动端表现突出,加之页游、手游有跨平台的趋势,因此这次合并会产生较强 的协同效应,符合既定的并购策略. 图表 2 掌趣科技本次交易的目的 资料来源:公司路演资料 华创证券 在并购后的融合方面.原掌趣科技高层更多负责战略层面的资源协调,原动网先锋团队在 产品开发方面具有独立性,双方紧密沟通,掌趣会对动网先锋的移动开发给予支持.例如,在产品开发方面,动网先锋拿到《西游降魔篇》版权,页游开发顺利,但手游版本开发 遇到问题,而掌趣对手游开发给予很大支持,包括产品的开发移植,以及市场资源方面, 使得产品顺利上线. 页游方面,腾讯控制 50%的渠道,而动网先锋与腾讯有非常好的合作关系,有利于掌趣进 入页游市场.手游方面,因为中移动开放短代计费业务,手游用户付费将更为便利,对手 游盈利是利好消息.因为掌趣与电信运营商的长期合作关系,公司对手游业务预期很乐 观.页游和手游渠道的畅通,有利于公司多平台发布游戏产品战略的实施. 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 4 / 7 四、交易结构创新可以对外延式发展策略形成有效支持 此次并购采取同股不同价的交易结构.占股 60%的投资人拿到了剩余的 40%左右的交易对 价,折算市盈率倍数只有 7 倍的估值,但通过现金结算,可以快速退出. 动网先锋创始团队方面,则以约 40%的股份拿到了 60%的交易对价,折算市盈率相对 13 年达到 16 倍估值.交易方式是 50%股份,50% 现金,其中宋海波成为掌趣科技第四大股 东.在业绩承诺方面,动网先锋 13 年需实现利润 7485 万,14 年9343 万,15 年11237 万.如果在 3 年的承诺期,利润超过了承诺业绩的利润的话,超出部分要返还给团队,奖 励的上限不超过一亿.而如果业绩没有达到,则动网团队要进行补偿.通过这种方式可以 对动网先锋团队进行有效激励. 长期来看,因为 A 股IPO 暂缓,海外上市 PE 倍数低又没有交易量等原因,游戏企业有较大 的被收购意愿,而掌趣因为是专业游戏公司,因此相对其他公司具有更大吸引力,公司称 已有多家游戏企业在与掌趣接触.加之 2012 年智能机游戏市场井喷,行业拐点出现,预计 今年智能手游会出现月收入过五千万的产品.因此,公司今年会在手游领域继续通过并购 实现高速发展. 图表 3 掌趣科技的外延发展的策略 资料来源:公司路演资料 华创证券 此次并购中,公司通过对现金和股票比例的调配,可以在收购中保留更多现金为以后收购 留有足够筹码,并积累了相关经验.未来公司会同时开展并购和投资,并可能引入并购基 金,以防止股权早期分散.这些并购中交易结构的创新将会对公司长期实施外延式发展形 成有效支持. 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 5 / 7 附录:财务预测表 资产负债表 利润表 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E 流动资产 132 267 450 616 营业收入 184 225 597 740 现金 101 229 352 495 营业成本 86 92 266 329 应收账款 23 29 76 94 营业税金及附加6719 23 其它应收款 2 2 7 7 营业费用 4 4 11 14 预付账款 6 6 15 19 管理费用 27 32 106 126 存货 0 0 0 0 财务费用 (2) (1) (2) (3) 其他 6 6 15 19 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 106 86 91 96 公允价值变动收益0000长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 80 85 90 95 营业利润 63 91 198 251 无形资产 1 1 1 1 营业外收入 1 3 9 3 其他 25 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 239 353 541 712 利润总额 64 95 207 254 流动负债 15 14 29 26 所得税 8 12 28 35 短期借款 0 0 0 0 净利润 56 82 178 219 应付账款 9 8 22 19 少数股东损益 0 0 0 0 其他 6 7 7 7 归属母公司净利润56 82 178 219 非流动负债 0 0 0 0 EBITDA 61 90 196 248 长期借款 0 0 0 0 EPS(元) 0.30 0.44 0.95 1.17 其他 0 0 0 0 负债合计 15 14 29 26 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 2011 2012E 2013E 2014E 股本 123 164 187 187 成长能力 资本公积金 11 11 11 11 营业收入 57% 23% 165% 24% 留存收益 90 164 314 487 营业利润 36% 46% 117% 27% 归属母公司股东权益224 339 512 686 归属母公司净利润35% 48% 117% 23% 负债和股东权益 239 353 541 712 获利能力 毛利率 53.0% 59.3% 55.5% 55.5% 现金流量表 净利率 30.3% 36.5% 29.9% 29.6% 单位:百万元 2011 2012E 2013E 2014E ROE 24.9% 24.3% 34.8% 32.0% 经营活动现金流 55 74 130 191 ROIC 23.6% 23.1% 32.9% 31.1% 净利润 56 82 178 219 偿债能力 折旧摊销 0 0 0 0 资产负债率 6.2% 4.1% 5.3% 3.6% 财务费用 (2) (1) (2) (3) 净负债比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 投资损失 0 (0) (0) (0) 流动比率 8.9 18.6 15.6 23.8 营运资金变动 1 (7) (46) (25) 速动比率 8.9 18.6 15.6 23.8 其它 0 0 1 0 营运能力 投资活动现金流 (87) 20 (5) (5) 总资产周转率 0.8 0.6 1.1 1.0 资本支出 (83) (5) (5) (5) 应收帐款周转率 9.4 8.5 11.3 8.7 长期投资 0 0 0 0 应付帐款周转率 14.2 10.9 18.1 16.2 其他 (4) 25 0 0 每股指标(元) 筹资活动现金流 (1) 34 (2) (42) 每股收益 0.30 0.44 0.95 1.17 短期借款 (3) 0 0 0 每股经营现金 0.29 0.39 0.70 1.02 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 1.20 1.81 2.74 3.66 普通股增加 0 41 24 0 估值比率 资本公积增加 0 0 0 0 P/E 115.6 78.3 36.1 29.3 其他 2 (7) (26) (42) P/B 28.7 19.0 12.6 9.4 现金净增加额 (34) 128 123 144 EV/EBITDA 68.8 46.4 21.4 16.9 资料来源:公司报表、华创证券 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号:证监许可(2009)1210 号[table_page] 掌趣科技调研简报 6 / 7 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务办公电话 企业邮箱 北京 杨晓昊 机构销售总监 010-66500808 yangxiaohao@hczq.com 刘玄机构销售经理 010-66500807 liuxuan@hczq.com 石曌飞 机构销售经理 010-66500836 shizhaofei@hczq.com 翁波机构销售经理 010-66500810 wengbo@hczq.com 赵翌帆 机构销售经理 010-66500809 zhaoyifan@hczq.com 广深 李涛机构销售总监 0755-82027736 litao@hczq.com 张娟机构销售经理 0755-82828570 zhangjuan@hczq.com 孔令瑶 机构销售经理 0755-83715429 konglingyao@hczq.com 宋唯瑛 机构销售经理 0755-83711905 songweiying@hczq.com 刁建楠 机构销售助理 0755-88283039 diaojiannan@hczq.com 上海 魏媛红 机构销售总监 021-50589152 weiyuanhong@hczq.com 王维昌 机构销售经理 021-50111907 wangweichang@hczq.com 熊俊 机构销售经理 021-50583558 xiongjun@hczq.com 李茵茵 机构销售经理 021-50589862 liyinyin@hczq.com 吴丽平 机构销售经理 021-50581878 wuliping@hczq.com 晏宗飞 机构销售经理 021-50157561 yanzongfei@hczq.com 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深 300) 公司投资评级说明: ? 强推:预期未来 6个月内超越基准指数20%以上; ? 推荐:预期未来 6个月内超越基准指数10%-20%; ? 中性:预期未来 6个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10%之间; ? 回避:预期未来 6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间. 行业投资评级说明: ? 推荐:预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上; ? 中性:预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%-5%; ? 回避:预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上. 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明: 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息,准确表述了分析师的个人观点; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何 建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负 有任何直接或者间接的可能责任. 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司(以下简称"本公司")的客户使用.本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户. 本报告信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证.本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于 发布本报告当日的判断. 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料、 意见及推测不一致的报告. 本公司在知晓范围内履行披露义务. 报告中的内容和意见仅供参考,并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价.本报告所载信息均为个人观点,并不构成对所涉及证 券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求.客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定 状况.本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动. 本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版、 复制、 发表或引用本报告的任何部分.如征得本公司同意进行引用、刊发的,需在允许的范围内使用,并注明出处为"华创证券研究",且 不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改. 证券市场是一个风险无时不在的市场,请您务必对盈亏风险有清醒的认识,认真考虑是否进行证券交易.市场有风险,投资需谨慎. 北京总部 深圳分部 上海分部 地址:北京市西城区锦什坊街 26 号 地址:深圳市福田区深南大道 4001 号 地址:上海浦东新区福山路 450 号 恒奥中心 C 座3A 时代金融大厦 6 楼A单元 新天国际大厦 22 楼A座邮编:100033 邮编:518038 邮编:200122 传真:010-66500801 传真:0755-82027731 传真:021-50583558