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风险投资与上市公司融资决策
渊南京财经大学掖昆山业花桥现 务业研究院 江苏昆山 215332 南京财经大学金融学院 南京 210093冤 结果表明： 【摘要】 本文以2004 ~ 2011年间中小企业板块的公司为样本， 检验了风险投资对上市公司融资决策的影响， 无论上市公司是否具有风险投资背景， 公司 层都倾向 风险投资对于上市公司的债权和权益融资具有显著的促进作用； 于选择融资成本较低的债务融资。 【关键词】 风险投资 权益融资 公司治理 资本结构 引言 一、 近年来，随着我国经济的健康稳定发展和证券市场不断 其融资和投资数额已 完善， 风险投资产业也逐步成长和 ， 经达到了一定的规模，逐步成为我国市场经济体制下一支重 截至 要的力量。 《中国风险投资统计年鉴2011》 据 数据显示， 2010年底，风险投资机构管理的可投资于中国内地的风险资 与2009年相比， 增长了32.42%。 本总量达到2 359.87亿元， 平均 是2009年底每家 每家机构 的风险资本规模为10.22亿元， 机构平均 资本额的1.03倍。 随着风险投资的不断发展 及其在我国证券市场上的 只是这些研究大多 出色表现， 国内学者对其研究也日益增多， 集中于理论层面，而采用实证方法特别是结合我国风险投资 的实际进行研究的文章还不多。 陈工孟等 （2011） 基于不同国家创业板市场的数据， 研究 风险投资对公司IPO折价的影响，他发现有风险投资参与的 企业IPO折价显著高于无风险投资参与的企业；张学勇等 （2011） 对不同风险投资背景下的上市公司IPO进行深入研究 和剖析，发现外资和混合型背景的风险投资支持的公司IPO 折价率比政府背景的风险投资支持的公司更低；吴超鹏等 （2012） 基于我国A股市场的 ， 研究风险投资对上市公司 投融资决策的影响，发现风险投资的加入不仅可以抑制公司 对自由现金流的过度依赖，而且可以增加公司的短期有息债 务和外部权益融资， 并在一定程度上 投资不足问题。 本文研究风险投资的参与是否对上市公司的融资决策产 生影响，在此基础上进一步分析具有风险投资背景的公司在 关于后者， 面临融资抉择时是倾向于债务融资还是权益融资。 即上市公司是选择权益融资还是债务融资，国内外学者一直 持有不同的观点和看法，许多学者还提出了相关的理论。 Modigliani和Miller 1963） （ 认为负债会因为利息作为财务费用 在税前扣除而增加公司的企业价值，因此公司偏向于提高负 债来增加公司价值。 Myers和Majluf 1984） （ 也得出了类似的结 论，他们提出优序融资理论，认为最佳的融资顺序为内部融 资、 债务融资、 融资。 而国内学者通过对国内市场的研究 陈晓和单鑫 （1999） 却得出了不同的结论。 通过 债务融资 与总融资成本的关系， 认为股权融资成本小于债权融资， 进而 （2005） 得出国内公司偏向于权益融资的结论。邹薇和钱雪松 从而导致国 通过 证明， 股权融资成本比债务融资成本低， 内企业股权融资的偏好。 从我国目前来看，将风险投资引进上市公司融资决策中 仅吴超鹏等 （2012） 进行分析的研究几乎没有， 研究风险投 文章通过实证分析得出风 资对上市公司投融资决策的影响， 险投资对上市公司的融资具有促进作用，但其并没有分析具 有风险投资背景的公司在面临融资抉择时是偏好债务融资还 是权益融资。 板块的上市公司中，具有风险投资背景的公司的债务融资和 权益融资明显高于没有风险投资背景的公司。于风险投资对 于上市公司的债务和权益融资具有显著的促进作用。盂由于 都倾向于 股权激励， 上市公司的管理层为了保护股东的利益， 融资成本较低的债务融资。 二、 文献回顾与研究假设 公司的融资行为受到多方面因素的影响，如管理层的融 资偏好、融资成本等，目前也有许多这方面的研究， 如 Modigliani和Miller 1958） （ 提出的MM理论、 Jensen和Meckling （1976） 提出的代理成本理论、 Robichek和Myers提出的权 论， 本文 基于这些理论， 并结合风险投资相关理论对具有 风险投资背景的上市公司的融资行为决策研究。 1. 成本问题是现 司经营权与所有权分离的结 果，其对于公司的融资决策有重要影响。 Jensen和Meckling 也给出了相应的解决 （1976） 在提出了 成本理论的同时， （股东） 方法， 他们指出 “激励方案的目的是使委托人 和代理人 （经理） 具有共同利益”即委托人可以通过对代理人进行适当 ， 援 下 21 阴 窑 窑 本文通过实证分析发现： 淤在2004 ~ 2011年间， 中小企业

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