│次贷危机中信用衍生品对我国信用评级业启示│
次贷危机中信用衍生品对我国 信用评级业启示
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文\谷家东
摘
要: 次贷危机的爆发将美国三大信用评级机构推动了风口浪尖之上,并遭受了强烈的批评,而其
中信用衍生品CDO推波助澜,加剧了金融市场的动荡.本文首先介绍了信用衍生品,重点介绍了结构化产品 CDO,然后分析了在次贷危机中信用评级机构所面临的考验,最后分析了对我国信用评级业未来发展的启示. 关键词: 次贷危机 信用衍生品 信用评级
Abstract: The outburst of the subprime mortgage crisis has brought the US three biggest rating agencies into the frontline,and they have suffered great criticism, while CDOs add fuel to the re, aggravating the uctuation of the US nancial markets. The article st introduces the credit derivatives, especially introducing the synthetic product CDO, then analyzing the challenge the US rating agencies face. At last, the article analyses the enlightenment to Chinese rating industry. Key words: Subprime Crisis Credit Derivative Credit Rating
一,引言
自2007年4月新世纪金融公司申请破产保护 从而触发次贷危机以来,次贷危机愈演愈烈,从 美国金融业蔓延到美国实体经济,并逐渐演变成 席卷全球的金融危机.先是2007年4月14日美国第 二大次级抵押贷款公司新世纪金融公司申请破产 保护,9月英国诺森罗克(Northern Rock)银行遭储 户挤提,评级机构也给出了与以前截然相反的评 级报告,穆迪和标准普尔9月调降了约1000亿美元 抵押贷款相关证券的评级.11月全球最大独立结 构性投资工具之一Victoria SIV的信用评级由AAA 级被大幅调降13级至B-.贝尔斯登旗下两对冲基 金出现巨亏,之后穆迪和标普下调美国抵押贷款 债券信用评级,随后美林被收购,雷曼兄弟的破
产,房地美和房利美被政府接管…… 美国次贷危 机全面恶化,独立投资银行模式在美国消失,金 融市场几近崩溃,金融体系遭受重创,对美国及 全球经济的冲击已全面显现.
二,次贷危机中的信用衍生品
由于美国崇尚自由,金融监管较松,近年来 同次级贷款有关的信用衍生品发展非常迅速.特 别是次级贷款发放机构追逐高利润的本性,为降 低融资成本,不断获得流动性,便将其发放的具 有固定期限和利率的次级贷款通过真实出售,破 产隔离,信用增级等技术,发行"住宅抵押贷款 支持证券"(mortgage-backed securities, MBS), 后又根据投资者对期限,风险和收益的不同偏
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好,以MBS为基础资产进一步发行"资产支持证 券"(asset-backed securities,ABS),其中,又 衍生出大量个性化的"担保债务凭证"(collateral debt obligation, CDO).这一过程还可继续衍生, 并产生"CDO平方","CDO立方"等产品.
2,CDO分类
按结构分,CDO可分为现金流量式CDO和合 成式CDO.现金流量式CDO由发行银行将债权资 产转移给SPV,然后由SPV按照不同的信用等级 发行不同券种的凭证给投资人,凭证价值与债券 资产的现金流量的绩效相对应.因SPV实际买入 的标的资产有实质的现金支付,故称现金流量式 SPV.而合成式SPV则是CDO的衍生品产品,由 发行人汇集一些债权加以包装,组成债券群组, 将债权群组与SPV构成信用违约交换合约(credit default swap, CDS), 有SPV发行不同信用等级的 券种给投资人,在收到投资人的本金后再利用本 金购买高质量债券当担保品
图1 合成CDO结构
1,信用衍生品简介
信用衍生品是一种金融合约,是用来交易信 贷风险的金融产品,它能够让信用风险在不同的 市场参与者之间进行转移并且能够促进信用风险 在不同市场参与者之间的有效分布.信用衍生品 种类较多,主要有违约互换(default swap),总 收益率互换(total rate of return swap),信用价 差(credit spread)和合成结构化产品(synthetic structure).其中合成结构化产品近年来发展迅 猛,主要包括信用风险连接证券,债务抵押债 券,债券抵押债券,贷款抵押债券和债务抵押债 券的变异品种.而在合成结构化产品中,债务抵 押债券(collateralized debt obligation,CDO)近 年来发展迅猛.在1995年时其交易量仅为24.6亿 美元,到2004年全球共发行规模为1574亿美元, 2005年为2718亿美元,2006年达到5493亿美元, 2007年上半年就达到了3136亿元,市场发展非常 迅速,也正是CDO在美国次贷危机中所扮演了非 常重要的角色. CDO主要结构由债权人(创设机构)向债务 人取得债权,然后将多个债券资产打包以真实出 售的方式转让给特殊目的机构(special purpose vehicle,SPV),SPV以这些债务资产支持,发行 不同级别的债券,被称为CDO分券(tranche), 一般分为三层:高级分券(senior tranche),中 间分券(mezzanine tranche)和次级分券(junior tranche).其中高级分券的评价通常为AAA到A 级,中间分券为BBB到B级,次级分券级被类似 于权益,属于最低级别,通常由发行机构自行保 留(也称权益层),承担发生信用违约时的第一 损失.通常高级分券所占比例最大,约为70%, 中间分券约占5%-15%,次级分券约占2%-15%.

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